深度 | 2018年污水处理行业研究报告-第5页-北极星水处理网

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应收款项主要是已确认收入的工程回购款、污水处理费、有保底水量的特许经营权水厂项目等，应收款项对象一般是为政府部门或政府部门成立的实体。企业能否如期收回投资，取得预期收益，取决于当地经济发展、人口和地方财力。部分区域因政府财政状况等原因，出现应收款项回收周期较长或回收困难，需加以关注。

兴源环境和东方园林承接的EPC、BOT和BT工程建设项目较多，导致2017年未结算的工程项目为主的存货占比较高，分别为42.05%和35.41%，因此其非流动资产占比不如其他样本企业高，但资产实质都是已完工或在建的水处理设施或其他环保工程项目。

样本企业货币资金资产占比差异较大，天翔环境、江南水务、滇池水务占比最高，分别为29.08%、24.03%和21.43%，巴安水务、东方园林、首创股份、兴源环境和中山公用占比略低，均不到10%。

综上，污水处理类企业大多资产流动性都较弱，以各类在建或完工的供水设施、污水处理设施或特许经营权为主，固定类资产和应收款项占用企业较多的营运资金。

区域性水务运营企业收入增长比较平缓，盈利能力表现强;近年承接较多建设工程的企业实现了高增长，但盈利能力有待提高

2017年收入规模最大的是东方园林和碧水源，分别为152亿元和137亿元，2013-2017年营业收入年复合增长率最高的依次是兴源环境、云南水务、碧水源、国祯环保、启迪桑德、博天环境和东方园林，分别是75.16%、65.20%、44.78%、42.45%、36.65%、34.39%和32.28%。从2017年综合毛利率来看，江南水务、绿城水务、中金环境、巴安水务、南方汇通、兴蓉环境和滇池水务排名前列，均保持在41%-46%之间，云南水务、国祯环保、兴源环境和博天环境排名靠后，但也保持在20%以上。

就细分业务来说，供水业务毛利率相对较高，一般都在40%以上，尤其是原水供应比较充足、水质比较好的区域水务企业如江南水务原水取自长江，自来水毛利率高达49.96%;水处理业务由于处理对象、处理技术、成本控制以及会计核算的不同，毛利率差异比较大，如绿城水务市政污水处理业务毛利率高达52.67%，国祯环保的工业废水处理业务毛利率只有20%。此外工程建设业务的毛利率较水处理运营业务毛利率要偏低，这也是产业链上游企业希望向下游延伸的重要原因。设备制造或工程建设业务带来的收入和盈利较为短期，运营业务收入长期且稳定，盈利能力也更强。但随着国家不断加大对污水处理行业的政策支持以及污水处理行业向产业化、市场化的纵深发展，进入污水处理行业的企业将增加，竞争也将加剧，对业内企业的资金实力、成本控制和运营能力也造成了压力。

综上，近年政策利好，水务行业实现了高速增长，整体盈利能力表现较强;区域性水务运营企业收入增长比较平缓，但区域性业务专营性明显，盈利能力更强;近年承接较多工程建设项目的企业业绩实现了高增长，但盈利能力有待提高。

区域性水务运营企业现金流表现稳健，积极实施并购和拓展项目的企业“跑马圈地”，面临较大的资金压力，部分企业负债经营程度较高

从收现比来看，以水务运营为主的中山公用、钱江水利、绿城水务、创业环保、国祯环保、兴蓉环境收入变现能力最强，近三年平均收现比都维持在1.00以上。区域性水务企业大多没有较大的规模扩张意愿和动力，经营表现较为稳定，收入质量较高，经营现金流表现也较好。

各类BOT/TOT、BOO/TOO及BT模式的项目都是在开始营运及业主购回已建成BT项目后，方才收取费用款项及回购款。BOT/TOT或BOO/TOO模式的污水处理项目或供水项目平均投资回收期，分别为自开始建设或收购之日起约12年及6年，BT项目的平均购回期约为5年。近年承接较多建设、投资项目的企业面临初始投资大、回收期长以及后续投资收益可能不达预期的问题。

东方园林、兴源环境、云南水务、启迪桑德和博天环境由于工程建设收入占比较高，收现比略差。碧水源、东方园林、启迪桑德、首创股份和云南水务近年发展步伐比较快，投资活动的资金支出较大。兴源环境近年并购频繁，从环保设备制造延伸至下游施工和运营项目，积极开展项目投标、开拓市场，获取更多的PPP项目订单，对PPP项目实施建设投入资金，近三年的经营活动现金流和投资活动现金流持续净流出。

从负债扩张速度和负债率来看，样本企业近五年负债规模年复合增长率平均值分别为40.76%，负债率平均为56.3%，平均负债率从2015年的50.81%攀升至2017年的56.3%。其中，兴源环境、云南水务和中金环境近五年的负债规模年复合增长率分别为137.74%、104.26%和84.62%，博天环境、云南水务、国祯环保2017年负债率分别为78.01%、75.81%和72.61%，均处于较高水平。兴蓉环境、江南水务、滇池水务和中山公用在当地区域的水务投资建设已基本完成，向外扩张的步伐也比较小，资本性支出不大，所以资产负债率稍低。

水务投资属于投资大、回收期长的行业，债务期限结构与业务结构、发展速度是否匹配，值得关注。东方园林、中金环境和兴源环境短期债务占比较高，这三家近年投资并购步伐较快，工程建设投入较多，能带来稳定现金流和盈利的运营收入占比还很小，短期债务占比较高意味着它们将面临较大的即期债务偿付压力，外部融资环境变化可能对公司营运产生重大影响。

在持续向好的政策形势下，业内企业并购、投资的力度加大，对资金的需求也加大，但若扩张步伐太快，项目投资、建设、运营的进度安排不当，前期投资支出过大，负债经营程度较高，没有持续增长的经营现金流做支撑，外部融资环境一旦变化，企业的经营将会受到较大影响。

原标题：2018年污水处理行业研究报告

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