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环保行业半年报综述:行业业绩有所回落 业绩分化明显

2018-09-05 09:07来源:V蓝环保观察作者:华创环保公用关键词:环保行业环保上市公司环保板块收藏点赞

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从近三年环保行业的估值情况来看,整体趋势不断向下。我们认为有两方面原因,一方面来自于环保行业的工程属性加强之后带来的业绩不稳定性和利润质量的下滑,环保行业工程化的本质原因在于基于总量控制的环保设施建设高峰期已过,而基于质量改善的提标改造还未开启,行业整体面临主业增速下滑的窘境;另一方面的原因相对短期,主要由于资金面收紧和政府效率下降导致的项目释放和推进进度不达预期。在宏观环境去杠杆的趋势下,环保产能面临进一步出清,未来有技术和运营能力的企业将有望受益于行业发展。

融资瓶颈仍然是当前环保行业主要约束

环保行业作为高度依赖融资的行业之一,今年以来行业信用风险集中释放。从企业层面上来看,由于宏观去杠杆的持续推进,融资压力明显上升。一方面体现在融资难度上升,另一方面也体现在融资成本上升。

此外,尽管三月底PPP清库完成,但银行融资部分并没有立即跟上,对银行来说,项目入库在很大程度上只要进行融资的前置条件之一,PPP项目除了要入库之外,还需要满足金融机构对于地方政府信用的前置条件。在此情况下,大量的PPP项目由于无法获取相应的银行配套融资,部分项目可能将难以或者延缓推进。

融资落地率成为PPP项目核心指标

对于单个PPP项目来说,决定该项目是否能够顺利推进的核心变量为银行对该项目的融资落地率。据我们从银行方面了解,对纯政府付费项目来说,由于对地方政府信用要求较高,推进过程中对资本金要求也比较高,但是对纯运营项目来说,由于项目本身有运营现金流流入,不依赖地方政府信用,因此融资落地率较高,在项目推进过程中由于项目资本金部分在很大程度上可被工程前置利润覆盖,对自有资本金压力极小。

继续推荐环保行业运营类PPP公司

首先,从估值角度来看,运营类PPP公司在此前市场对于PPP信用风险的担忧情绪中大幅下跌,负面因素已充分得到消化。

根据我们的测算,由于银行融资落地率较高,大部分运营类PPP公司在不依赖外部直接融资的情形下可支撑其在手及新签订单的推进和落地,信用风险可控。此外,长期借款成本的上升对于业绩的影响也相对有限。

我们认为,随着市场对资金面紧张情绪的缓解以及后续事实上融资环境的改善,相关优质公司目前的估值水平已具备吸引力。建议长期关注环卫和危废行业,具体关注龙马环卫、瀚蓝环境、碧水源、国祯环保。

(一)环卫市场化快速推进,规模大集中度低带来巨大潜力

1、环卫行业市场化推进是必然趋势

(1)国家政策成为环卫市场化重要推手

2013年国务院发布《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》,明确要求在公共服务领域加大政府购买服务力度;2015年PPP全面推行,环卫领域的PPP优质项目陆续入库,在行业发展环境净化的背景下有望稳健前行。

2017年,环卫行业的重要利好政策出台。国务院办公厅3月18日发布了《关于转发国家发展改革委、住房城乡建设部生活垃圾分类制度实施方案的通知》,提出到2020年底基本建立垃圾分类相关法律法规和标准体系,形成可复制、可推广的生活垃圾分类模式,在46个城市先行试点生活垃圾强制分类。3个月后,住建部便下发《关于开展第一批农村生活垃圾分类和资源化利用示范工作的通知》,公布了100个农村生活垃圾分类试点区县。这两个文件,将环卫市场化进一步推上了高潮。

(2)环卫行业供需两侧共促市场化

从需求端来看,环卫需求是伴随着经济发展共同提升的。环卫建设作为城乡文明建设和乡村振兴战略的重要工作引起高度重视,国家主席习近平也多次对环卫厕所革命做出重要指示,推动着环卫建设和服务向规模化、高效化方向发展。而从服务提供端来看,历史上环卫行业呈现投资大效果差的局面。目前全国大部分环卫市场运营仍掌握在事业单位性质的环卫部门手中,由于运营团队投融资能力和技术研发能力较为欠缺,环卫管理水平、人员素质和作业水平较低,未来伴随人工成本的上升和地方财政压力增加,传统环卫模式亟需改变。

另一方面,企业进入环卫行业动力充分。由于环卫服务收益较稳定(按月度付款),金额较大(单个区县年度支出约为1亿元),可以类标准化运营,有效提高企业实力和管理水平。目前来看,除传统环卫企业包括北京环卫、玉禾田以及侨银环保等外,环卫服务产业链上游的环卫装备企业以及产业链下游的固废处理企业顺应趋势纷纷进入,为整个行业的发展不断地带来活力。

目前我国环卫行业市场化率相比美国等发达国家的60%水平仍有较大差距,而从供需关系来看,城乡环卫需求不断提升,而环卫主管部门有意愿转换角色,从运营管理者变为项目监管者,因此引入民营资本进入环卫领域,不仅能够平滑地方政府财政支出减轻政府负担,还能够显著改善城市环境和民生,从而进一步推进市场化的进程。

2、两千亿市场开启,龙头企业优势明显

(1)城乡环卫市场:两千亿市场开启

根据城乡环卫需求和项目与环卫人员匹配情况等维度进行测算,同时对标国际其他国家发展历程,我们预计我国环卫服务领域的市场空间约为1970-2500亿元/年。

(2)群雄逐鹿,龙头各取所长

虽然环卫市场总体空间巨大,然而市场的集中度却很低,以企业性质为划分依据,市场参与者分为大型国企、环卫设备优势企业、固废优势企业和地域性环卫企业四类。虽然涌现了北环、北控、启迪桑德、龙马等一批全国性环卫企业,但是市场占有率都没有达到10%,马太效应之下,环卫行业有望迎来真正的领军集团。

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3、环卫市场化持续高增速

环卫市场化速度呈现高速发展趋势,2015-2017年,签约项目数量从2876个上升至7937个;签约项目合同总金额从489亿元上升至1701亿元,单个项目合同金额从1700万上升至2100万。自2013年政府推出购买公共服务政策以来,新签项目的首年服务总金额持续高增速。2017  年度,共有4632家企业中标环卫项目,新签项目的首年服务总金额约为314亿元,平均每个项目的首年服务金额为0.0396亿元。

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2018年1-12月份,全国陆续有3000多个历史环卫项目合同到期,大部分项目将重启招标。这些到期项目包括:2013年中标的5年期项目52个,2014年到期的4年期项目20个,2015年中标的3年期项目1101个,2016年中标的2年期项目898个,2018年新增环卫服务年化订单有望超过500亿。在市场化渗透率依然偏低情况下,我们看好行业未来三四年将有望继续保持高增速。

(二)危废处理缺口长期存在,结构性错配加剧供需矛盾

(1)危废真实产生量与处置量缺口巨大,市场空间近2000亿

我们根据生态环境部《全国环境统计年报》中统计的企业自主申报的危废量与《第一次全国污染源普查公告》中普查危废量的比例测算,预计2017年全国实际危废产生量约1亿吨,危废实际处理率约为31%。

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近年来,随着危废监管的加强,无害化处置的占比逐渐提高。2015年危废资源化综合利用量2079万吨,2011-2015年CAGR仅为3.64%;而无害化2015年利用量为1208万吨,五年CAGR为6.37%,考虑到未来无害化处置产能的进一步提升,我们预计2017年资源化和无害化利用量分别为2053万吨和1506万吨。

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由于资源化处置不涉及处置价格,我们仅测算无害化的市场空间。假设危废无害化处置比例与2015年维持一致,即焚烧占比34%、安全填埋占比20%,对应各类处置方式的处置单价,我们可测算出危废无害化处置的市场空间约为2000亿元左右。

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原标题:【华创环保公用】半年报综述:行业业绩有所回落,业绩分化明显,看好细分领域龙头
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