环保行业：国资加持新时期 行业整合或提速

3.3. 固废：垃圾分类促进全产业链获益

垃圾分类工作由点到面、逐步启动。2019年6月25日，《固体废物污染环境防治法（修订草案）》提请全国人大常委会审议。草案第三十八条明确，国家强制推行生活垃圾分类制度。草案同时提出了按照产生者付费原则实行生活垃圾处理收费制度，和建立覆盖农村的生活垃圾分类制度的有关要求。2019年11月515日发布了《生活垃圾分类标志》相比2008版标准，新标准适用范围进一步扩大目前我国237个地级及以上城市已经启动垃圾分类，全国46个垃圾分类重点城市居民小区垃圾分类覆盖率达到53.9%，其中上海、厦门、宁波、广州等14个城市生活垃圾分类覆盖率超过70%。

3.3.1. 环卫领域需求持续放量

环卫服务市场较为分散，市场化商业模式逐步显现。2018年环卫服务签约能力CR10首年金额市占率19%，合同总额市占率为36.68%。随着环卫服务市场的逐步释放，将逐渐实现政企分离，其中中标企业多采用设备采购、建设、维护服务全包干模式，技术水平高，项目经验丰富，高性价比的最优投标方案有利于发挥综合优势，降低成本和政府财政负担，提高运作效率。

环卫装备放量明显，环卫装备企业迎来新机遇。环卫装备企业订单催化因素包括垃圾分类后，收运处理网络化由此带来的湿垃圾专用收运车等设备需求有望提升。此外随着道路清扫保洁机械化率稳步提升，带来新增订单需求。《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，计划提出大力推进道路清扫保洁机械化作业，提高道路机械化清扫率，2020年底前，地级及以上城市建成区达到70%以上，县城达到60%以上。和国外重点城市清洁机械化率对比，目前我国城市平均水平仍较低，县城更是有较大的发展空间。

环卫车辆维持高速增长。根据住建部数据，2017年我国城市市容环卫专用车辆设备总数为22.8万台，同比增长17.6%，2010-2017年复合年均增长率为14.1%，县城市容环卫专用车辆设备总数为5.5万台，同比增长17.9%，2010-2017年复合年均增长率为11.6%，建制镇环卫专用车辆设备11.5万台，2010-2017年复合年均增长率7.6%，乡环卫专用车辆设备总数为2.8万台，同比增长10.4%，2010-2017年复合年均增长率为9.6%。2017年全国环卫专用车辆设备总数达42.5万台，2010-2017年复合年均增长率为11.4%。

环卫运营上市企业新增侨银环保、玉禾田。2019年10月侨银环保首发过会，意味着环卫运营“第一股”进入上市倒计时，11月玉禾田成为第二家过会的环卫运营企业，紧随侨银环保之后，双双登陆创业板上市。环卫运营企业获得资本市场的认可，环卫企业未来业务规模有望不断扩大，环卫板块未来可期。

3.3.2. 垃圾焚烧发电市场空间大

垃圾焚烧成为主流垃圾处理模式。垃圾焚烧效益突出。我国目前垃圾无害化处理方式主要包括填埋和焚烧两种，从经济效益、环保效益、社会效益的角度看，垃圾焚烧优势较为突出，尤其是不用像垃圾填埋那样后续需要进行封场复绿色并进行日常防渗维护，近年来在我国城镇化率水平提高和垃圾清运量的上升导致填埋土地供给矛盾突出，同时“垃圾围城”成为迫切需要解决的问题，垃圾焚烧在垃圾减量化上效果明显，逐渐成为垃圾处理处置的现实选择。目前我国垃圾焚烧处理量及占比逐年上升。

政策利好垃圾焚烧处理量稳步增加。发改委、住建部2016年发布《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》，《规划》计划到2020年底：1）生活垃圾无害化处理率显著提高，直辖市、计划单列市和省会城市生活垃圾无害化处理率达到100%，其他设市城市生活垃圾无害化处理率达到95%以上，县城生活垃圾无害化处理率达到80%以上，乡镇生活垃圾无害化处理率达到70%以上；2）垃圾焚烧逐步成为主流固废处理方式，直辖市、计划单列市和省会城市实现原生垃圾“零填埋”，建制镇实现生活垃圾无害化处理能力全覆盖，设市城市生活垃圾焚烧处理能力占无害化处理总能力的50%以上，其中东部地区达到60%以上；全国范围内，焚烧处理设施规模为59.14万吨/日，焚烧所占无害化处理比例达到54%，根据规划要求，我国垃圾焚烧处理规模仍存在较大的上升空间，总体来看垃圾焚烧处理量上涨是长期趋势。

垃圾焚烧项目竞争激烈，维持高景气度。主要城市土地供应量总体继续下降，东部沿海地区表现尤为明显，并且随着生活水平的提高，生活垃圾的热值不断提高，增厚垃圾发电厂利润，虽然垃圾填埋仍占到垃圾处理处置的主要方式，但是垃圾焚烧有望成为主流处理模式。十三五期间，我国垃圾焚烧行业竞争更加激烈，产能集中释放，精细化运营的重要性逐步放大，仍为高景气度领域。垃圾焚烧项目受益于生活水平的不断提高，城镇化的高速推进，我国生垃圾产生量和清运量持续提升，垃圾焚烧率仍有较大提升空间。

技术成熟+前端分类发力，促进效益的提升。目前炉排炉技术已趋成熟，各项指标稳定且优势显著，项目建成后对周边环境的大气、水和气体影响较小，同时通过对外选址公布，有效应对邻避效应。“46城”率先先行实施生活垃圾分类，垃圾分类主要将厨余垃圾与其他生活垃圾分开，提高垃圾热值，减少渗滤液处理，从而提高垃圾焚烧发电效益。

补贴下滑对垃圾发电企业提出更高要求，但去补贴问题仍有待商榷。近期，财政部对垃圾发电补贴问题的人大提案进行回复，明确提出拟对已有项目延续现有补贴政策，并逐步减少新增项目纳入补贴范围的比例，通过垃圾处理费等市场化方式对垃圾发电产业予以支持。目前市场对于垃圾焚烧发电补贴电价退坡有所担忧，通过对前七批《全国征收的可再生能源电价附加目录》进行梳理，我们发现，无论从资金占用还是装机容量占比来看，垃圾焚烧发电项目在补贴目录中占比很小。此外，考虑到垃圾焚烧发电是推行垃圾无害化、减量化的重要方式之一，核心在于垃圾处置，其推广仍然受到国家鼓励。

在去补贴大背景下，运营能力强的企业有望脱颖而出。预计的补贴退坡方式包括（1）调整标杆电价：采取直接调整上网标杆电价的形式，即改变“0.65元/千瓦时”的标准，改变下限不会低于燃煤发电标杆电价与省补之和，也就是改变幅度最多为国补0.15-0.3元中的部分；（2）国家补助转移为省补：将垃圾焚烧发电国补支出从可再生能源基金中剔除，转为由省级政府安排相关补贴资金（可能保持原价，可能部分降价，由省级统筹管理）；（3）调整处理费用：目前，行业内大部分垃圾焚烧发电的特许经营协议存在调价机制，调价的一种情况为因不可抗力（如，国家对垃圾焚烧发电的补贴下调）导致项目盈利和运营受到影响，在这种情况下，企业可以与政府协商调整垃圾处理价格来对冲垃圾焚烧上网补贴电价下调的风险，地方财政压力较大。实力较强、与地方政府谈判能力较强的企业更具优势。同时去补贴背景下仍要维持较高的盈利水平更加考验项目运营管理能力，已有项目仍延续现有补贴政策则利好现有优质垃圾发电运营企业。

3.4. 危废：供需错配，危废景气度不减

危废行业门槛高。危废处理行业拥有较高的行业壁垒，主要包括资质壁垒、资金壁垒、技术壁垒。（1）在资质壁垒方面，根据2017年6月公布的《危险废物经营许可证管理办法（2016年修正）》，从事危险废物收集、贮存、处理经营活动的单位，应领取危险废物经营许可证，其中包括危险废物收集、贮存、处理综合经营许可证和收集经营许可证。危废经营许可证从审批到获得自治并投入生产运营需要等待时间较长，通常需要3-5年；（2）在资金壁垒方面，危废处理项目通常在初期需要大量的固定资产投资，与土地价格、危废处置规模有关。危废处理项目从申请、建成到投产运营，投资周期较长，需要危废处理企业拥有一定的资金实力。近几年危废治理固定资产投资额再30-50亿之间波动；（3）技术壁垒方面，《危险废物污染防治技术政策》等相关标准规范都对危废处理处置相关技术和设备做出相关规定要求。

预计行业集中度稳步提高，更加充分发挥大企业的技术和资金优势。但是我国危废处理行业的企业众多，但整体的经营规模和生产能力都较小，呈现出“散、小、弱”的特点。据统计，全国1500多家具有危废处理资质的企业的处理类别和能力中，处理能力低于50吨/日的企业占比达80%以上，处理能力达到1000吨/日的企业仅占0.3%。从处理种类上来看，88%的企业经许可处置的危险废物种类都小于5种，而能处理25种以上危废品类的企业仅占1%。行业集中度不高和危废相对的高门槛形成反差。

通过内生外延并购的趋势，促进行业整合。危废处理行业龙头通过内生外延加强终端资源、一站式综合服务和全国性布局，加大市场份额的抢占力度。此外，由于危废经营资质审批时间长，初期固定投资规模大，投资回收周期长，行业进入壁垒高，外延式并购往往成为行业外企业进入危废处理行业的首选，大型环保公司凭借资金、技术和客户资源，进入危废处理行业以拓展环保业务。

时空错配，危废需求有待释放。各省危废产生量和处理能力差异大，地区供需分配不均。根据2018年中国统计年鉴数据，危废产量较大的省份有山东2043万吨，占比29%，江苏436万吨，占比6%，浙江342万吨，占比5%。而危废项目大都聚集于东部沿海地区，根据生态环境部披露数据，2017年危废实际收集和利用量较大的省份为江苏、浙江、广东。危废处置供需存在地域性差异，导致了危废地区供需的分配不均。

产能错配，产能利用率低。根据全国大、中城市固体废物污染环境防治年报统计，截止至2017年，我国核准危废经营规模为8178万吨，而实际经营规模为2252万吨，产能利用率仅为27.54%。其原因主要系大量企业仍采用自行处置危废的方式，导致第三方企业处置规模较低；产能结构与实际处置需求不匹配；核准经营规模与地区危废产量存在错配现象。随着资质数量和产能核准规模的逐年提升，有望缓解区域不协调。

危废名录修订，利好水泥窑协同处置和资源回收。2019年9月，生态环境部发布《国家危险废物名录（修订稿）》（征求意见稿），本次修订稿新增7种危险废物、删除7种危险废物、合并减少8种危险废物，修订后将危险废物分为46大类别471种。此外，修订稿附录《危险废物豁免管理清单》新增13种危险废物，将部分环境风险小的危险废物纳入豁免管理，同时鼓励危废水泥窑协同处理和资源回收，“092-003-33”、“323-001-48”等危险废物在满足相应条件下可进入水泥密协同处置，废酸、废碱在特定条件下可作为生产原料综合利用或污水处理厂中和剂利用。

长期看好行业，工业园区集中整治、危废事故发生，加速行业需求释放。《江苏省化工行业整治提升方案（征求意见稿）》要求全力推动化工园区整治改造提升，对全省50个化工园区开展全面评价。事件倒逼政府对于危废规范化处置的监管力度，该轮整治将进一步推动危废处置需求的提升。同时，2019年第二轮中央环保督察的持续进行，国家层面对工业固、危废监管力度也将进一步加强，短、中期有利于危废处置企业产能利用率提升，危废处置短期或再现量价齐升。响水事件持续发酵，安全事件频发奏响警钟。2019年3月21日江苏省盐城市响水县生态化工园区的天嘉宜化工有限公司（以下简称“天嘉宜”）发生特别重大爆炸事故，造成78人死亡、76人重伤，640人住院治疗，直接经济损失19.86亿元。事件发生后，国务院近日批复响水事故调查报告。事故调查组查明，事故的直接原因是天嘉宜公司旧固废库内长期违法贮存的硝化废料持续积热升温导致自燃，燃烧引发爆炸。

5. 风险提示

（1）行业政策推进不及预期

虽然国家政策对环保的支持力度大体方向不会发生变化，会坚定将生态文明建设和生态环境保护工作作为重要内容，但是具体到政策落实会受到其他因素的考虑，可能存在牺牲环境换取经济增长的做法。同时政府的“一刀切”问题可能影响企业利润，同时影响了toC环保企业的发展。

（2）项目订单推进不及预期

环保项目通常投资运营时间长，项目前期手续繁多需要和政府多个部门沟通，项目建设期工程内容较多，可能受到气候、外界人力和不可抗力等因素的影响，使得项目推进存在一定的风险因素。

（3）行业竞争加剧

从整体看，我国的环保产业发展时间不长，环保企业仍呈现出规模小、行业集中度不高，同时技术创新和管理创新水平较低，竞争区域同质化。环保企业倾向于重投资轻运营，市场前期更加重视项目的铺展，同时环保行业相对的低门槛导致行业竞争加剧，可能存在拉低项目毛利率，影响上市公司业绩。