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2025年垃圾全产业链规模将达4125亿元 垃圾焚烧行业框架分析

北极星固废网  来源:价投奎哥    2019/12/16 10:48:49  我要投稿  

北极星固废网讯:环保行业,目前大致可以细分为四大子行业:污水处理、固废处理、大气治理、环境监测。

这个行业的大多数公司都是跟政府打交道,跟政府打交道有个问题,回收账款很难,尤其是一些不发达地区,财政捉襟见肘,这笔账它是承认的,但什么时候给你,不清楚。所以环保行业一般都会有大量的应收账款,拖着拖着可能就成坏账。另外,环保是重资产行业,一般靠举债建项目,如果企业长期拿不到钱,利息负担又重,资金链就有可能断裂。

那这个行业到底值不值得投资呢?

这四个子行业当中,变现能力最强的是固废处理,可以垃圾焚烧发电,可以厨余垃圾回收变废为宝,厨余垃圾的价值还不是太明显,但垃圾焚烧发电上网已经具有稳定性和确定性的现金奶牛。

目前,主流的固废处理方式有三种:焚烧、掩埋和再利用。其中以垃圾焚烧发电的模式最为经济。一般,每4吨垃圾产生的热量相当于1吨标准煤,同时,垃圾经过焚烧处理后占地小,另外可以降低污染,燃烧产生的气体可以在燃烧的时候就集中过滤处理,不像填埋,还会产生二次污染。

随着城镇化和环保要求,固废处理肯定是远源源不断的,尤其是大城市。

目前行业的运营模式包括BOT(build-operate-transfer)和PPP模式,BOT是政府授权的特许经营权,在特许经营权期限到期时(一般是30年),项目产无偿移交给政府。垃圾焚烧主要以BOT方式为主。

这就意味着做这门生意大致的路径是这样的:投标获取特许经营权-筹资建设-运营收费-移交。

PPP(public-private-partnership)模式,指在公共服务领域,政府与社会资本合作,有社会资本提供公共服务,政府依据公共服务绩效评价结果向社会资本支付对价,污水处理和园林建设一般以ppp为主。

如何盈利?

垃圾焚烧企业的盈利主要来自垃圾处理费和发电上网费。垃圾处理费政府按季度或者年度结,发电上网费则是由可再生能源基金按照季度和年度结。这两项收入大体上不会拖欠,能按期支付。

根据申港证券的测算数据,一个处理规模 1000吨/日的垃圾焚烧发电项目。

收入端:

项目吨税前收入为 259 元/吨,其中,垃圾处理费和电力销售各占 27%和 73%,总收入中补贴部分占 16%,不过后期,这个补贴有可能出现退坡。

成本端:

营业成本为 126 元/吨,其中,折旧摊销占 39%,运营成本(包括材料费、燃料动力费和环保处理费)占 40%,人工成本占 8%,日常维修费占13%。

项目投资回报期为 11.7 年,也就说大概12年收回成本。

垃圾焚烧行业的特点:

由于前期的基础设施建设投资大,投资回收周期较长。但是项目正常运营后,收入稳定,运营成本可控。当前我国环保行业处于发展初期,大部分环保企业仍处于大规模投资状态,待建成稳定运营后,将会向公用事业转型。

整个垃圾焚烧行业有着高毛利、业绩确定性强的特点。公共类事业,大家都需要,在政府适当的价格控制下,享受高确定性。行业的平均毛利率达到50%以上,高一点的,像伟明环保,达到67%。

没有钱就去做环保那简直是笑话,日处理500吨至900吨的中小型垃圾焚烧发电厂的建设成本在2.5亿元左右,建造期为1年半到2年。更不用说那些个动则成本过6亿的日处理1500吨以上的大型项目。而融资能力的背后,都是“拼爹”。上海环境隶属于上海国资委、瀚蓝环境背靠佛山南海供水集团、启迪桑德在2015年引入清华大学旗下企业作为战略投资者。没有一个好爹的,只能靠自己严格控制扩张,减少融资,降低风险。

由于这个行业采用政府授权的特许经营权模式,有点类似高速公路的模式。具有排他性,只要当地政府跟一个企业签约,其他企业就很难进入。所以,这类企业扩张的方式都是通过并购。

上市公司

A股具备规模的垃圾焚烧个股有6只,分别是上海环境、瀚蓝环境、中国天楹、旺能环境、伟明环保、绿色动力,港股有粤丰环保。

垃圾处理费:由于地域的不同,各家垃圾焚烧发电上市公司的垃圾处理费用各不相同,其中上海环境的垃圾处理费用最高,达到107元/吨,中国天楹最低,只有57元/吨,其他几家公司的垃圾处理费用差距不大。

单吨投资额:上海环境的单吨投资额达到56.01万元/吨,仅次于旺能环境57元/吨,显示出较高的成本压力。不过高成本的项目基本上已经投运,在建和筹建项目的单吨成本在50万元/吨附近,实际上未来成本压力反而会下来。而在建和筹建项目中,最低的反而是绿色动力。绿色动力、中国天楹及瀚蓝环境的单吨投资额都差不多,在42-43万元左右。最低的是伟明环保,只有40万元/吨,主要原因是伟明环保将前期工程建设外包出去,留下运营环节,这一块从伟明全行业最高的毛利率也可以看出来。

项目储备:中国天楹的在建和筹建规模占比最高,其次是绿色动力,占当前投运规模的比例分别高达230%和170%左右,上海环境大概在100%的位置,与旺能环境、伟明环境和瀚蓝环境基本相当。

不过,上海环境的项目质量方面是最好的。公司的项目位居一二线的居多,虽然初期投资额高,但建成后垃圾处理费收取也高,伟明环保的主阵地虽然在二三线城市,但其60%以上的毛利率令其他企业望尘莫及。

另外,瀚蓝环境主要储备项目也集中在二线以下城市,绿色动力属于北京国资委,新增项目遍布全国,项目多达40多个,所以一线占比其实被拉低了。中国天楹有一部分项目在一线,不过占比不到10%,旺能环境的项目则全部在二线以下城市。

现金流方面:投运规模越大,回款规模也越大。上海环境的垃圾焚烧投运规模在7家可比上市公司中是最高的,达到1.68万吨/日。同样属于国资委的瀚蓝环境和绿色动力则分别只有1.43和1.05,民营企业加杠杆扩张较强,但目前投运规模大不如国企,比如伟明环保和旺能环境,只有1.05和1.2,这可能与这个行业公共事业属性有关。

瀚蓝环境的经营活动现金流最好,过去三年都是10亿级别,主要是旗下还有燃气和水处理业务,其中燃气的营收占比与垃圾焚烧基本持平。

上海环境仅次于瀚蓝环境,伟明环保、旺能环境和中国天楹分列第三到第五位,绿色动力排名垫底,17和18年还连续两年为负值,可能与公司的在建项目数量过多有关。

应收账款角度看:随着投运规模扩大,各家公司应收账款规模也逐步增加,2018年7家公司的应收账款规模与处理垃圾量比例数值整体都在提升,其中上海环境最高,达到148元/吨,显示出较大的回款压力,不过还好下游欠款主要是政府的各级事业单位以及可再生能源基金,应收账款坏账率较低。

当然对新项目的开工肯定有一定影响,2018年整整一年,新投运的项目也就两个,现金流这一点上,上海环境通过发行21亿元的可转债,短期可解决。粤丰环保和绿色动力的回款能力较好,只有54元/吨和47元/吨。

上网电量方面:粤丰环保则保持较高水平,吨发电量高达338度,其次是绿色动力,为330度,上海环境是321度,处于中上水平,伟明环保的吨发电量和上网电量都中规中矩。

前景

根据十三五规划,到2020年我国生活垃圾焚烧处理能力需达到59.1万吨/日,预计行业规模将达到374亿元,年复合增速高达20%,可以说垃圾焚烧发电目前正处于快速发展的黄金阶段。

垃圾分类的大力推广将对固废行业产生深远影响:餐厨垃圾回收率提升,干湿垃圾分离后,单位干垃圾热值上升,焚烧发电效率提升。总体上,垃圾强制分类背景下,预计到2020年,我国生活垃圾全产业链运营空间高达3399亿元,2025年运营空间高达4125亿元,叠加可回收垃圾带来的价值以及后端垃圾焚烧尾气治理等空间更大。

与水务运营、垃圾焚烧等政府特许经营资产相似的资产主要有公路、机场、供热等。从上海机场与深圳机场、宁沪高速与山东高速、联美控股与惠天热电扣非归母净利润与股价的变化情况看,业绩持续稳健增长是驱动此类资产上涨的核心原因。当前环保板块由于现金流较差等原因导致市场认可度较低,短期无法给予一定估值溢价,因此业绩稳健增长将是短中期环保股上涨的主要驱动因素。

估值

2019年之前,垃圾焚烧板块估值始终高于市场,之后开始具备估值优势且持续扩大。另外,国际环保巨头如美国废物管理公司近年来估值维持在15-30倍且目前估值在25倍以上,高于A股环保运营公司。A股环保运营板块已具备较大估值优势。

长期看,这是个不错的赛道,只是目前仍处于修路建场的阶段,投入爬坡阶段,后期焚烧场建好运行后,就会有源源不断的现金流,而且成本相对可控。

由于大部分企业跟政府结算,选择企业时最好选择东部沿海发达地区,政府财政预算充足的地区。

风险

补贴退破,这是未来对股价影响较大的政策因素,需要随时跟踪进展。

资产负债率过高,财务费用负担过大。

社会舆情风险,垃圾焚烧厂的建造多不受居民欢迎,立项和扩张难。

原标题:垃圾焚烧行业的框架分析

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