利好三连发 北控水务是否值得重新期待？

2018年的环保板块在无数投资者心中留下难以磨灭的痛。去杠杆的严厉政策下，过去蒙眼狂奔的环保公司纷纷遭遇资金困难，更是爆出神雾环保，东方园林这样的白马雷。就在全市场的投资者几乎抛弃了这个行业，环保股成为资本弃儿，无论业绩如何环保企业估值都勇创新低的时候，中国的环保水务龙头北控水务，却连发三道重磅利好，在整个行业如此悲观的预期之下，似乎有聪明钱看到了背后隐含的巨大投资机会。

1 利好第一弹：三峡集团入股

北控水务在1月20日公告，长江电力将以全资子公司中国长电国际(香港)有限公司为主体认购北控水务新发行的普通股4.7亿股股份，认购价4.29港币(1月18日收市价)，持股比例占发行前总股本5%，占发行后总股本4.762%，合计代价20.2亿港币。熟悉A股的同学们都知道，长江电力是A股有名的水力能源长牛股，其背后的控股股东三峡集团更是在资金实力，项目资源，国有资本支持，工程建设能力上为行业的执牛耳者。此次认购完成之后长江电力会将这部分所持的北控水务股份以协议转让的方式，按照固定收益率转让给三峡集团的境外投资平台。

需要注意公告中的几个细节：

1)认购价4.29港币，与1月18日收市价相同，没有占其他股东便宜。

2)公告明确表述不排除进一步增持北控水务股份的情况，也就是说5%的认购只是开始，后续还有可能通过二级市场进一步增持，如果持股比例达到10%还可提名董事，有下限无上限，对北控水务的看好意图非常明显。

3)三峡集团是长江电力控股股东，实际是三峡集团借长江电力之手在境外增持北控水务，之所以需要借长江电力先行认购，是因为境外投资平台尚未成立，而如今北控水务估值极低，此时不出手可能再无机会。

4)北控水务得到20亿融资，15亿用来投资BOT及TOT项目，5亿用来建设水环境综合治理项目。无论是资产负债表增厚还是业务扩展都是极大利好。

5)北控水务与长江生态环保集团就长江大保护订立合作协议，促进城市污水处理工作及为长江水质清洁作出贡献。有专家预测长江大保护要2-12万亿的投入，盘子极大。双方的合作在长江沿岸城市的基础上还会扩展到全国，短中长期的合作城市都已经有具体规划，不是空城计。

2 利好第二弹：控股股东增持

1月20日的第二份公告更是耐人寻味，控股股东北京控股将认购1.27亿新股，认购价同样为4.29港元，占公司已发行股份1.36%，为北控水务注入5.5亿港币的资金。所得款将用来偿还债务，按照券商测算，两笔认购完成后，公司的净负债率将从目前的84%下降至79%，财务杠杆更加合理。

两份公告一前一后，自然是三峡集团和北京国资委通过仔细审议研究后共同认可的一个大事件。环保行业在经历2018年的动荡之后，洗牌趋势愈演愈烈，只有拥有持续强化的现金储备，稳定优质的现金流，有运营管理和技术优势的龙头企业能够继续领跑。从两家的动作一致性来看，明显是以北控水务作为优先扶植的环保水务平台来培养，未来有望成为行业整合赢家。

3 利好第三弹：股权奖励计划

北控水务在18年12月份公告了公司的股份奖励计划，根据该计划，公司将通过受托人在二级市场回购股份，并以信托形式选定参与者持有，最高可以回购已发行股本的2%。要知道，在国企体系中能够通过这种“大手笔”的股权激励计划是极其罕见的，这完全归功于公司早期的混合所有制改革。北控水务集团采取了资产所有权和经营权分离的模式，资产归政府所有，但经营权下放管理层，同时在管理层激励，业务投融资上政府都给予北控水务极大自主权。因此我们可以看到北控水务是少数的管理层拥有股权激励计划的国有企业，管理层与公司利益绑定，愿意实实在在地做业绩做增长。

4 稳健的基本面

其实除了上述的利好三连发，北控水务本身就是一个基本面稳健实力强劲的水务环保龙头企业。以业务板块划分，北控水务主要经营水处理服务，水环境综合治理建造服务，水环境治理技术服务及设备销售三大业务，其中水处理和水环境综合治理是北控水务利润的核心贡献业务。

污水及再生水处理主要通过遍布各个省市的污水处理厂和再生水厂进行运营，在处理厂内通过物理，生物，化学等方法对生活污水及工业污水进行处理，分离污水中的固体和化学污染物，转换为达到可排放标准净化水，甚至达到满足再使用标准的再生水;供水服务则是通过自来水厂为企业和居民用户供应日常用水，目前北控水务的日供水能力达到654万吨。此外北控水务还通过海外附属公司的形式提供海外地区的水处理服务，涵盖城市和国家包括葡萄牙，澳门，澳大利亚，新西兰等，相信海外业务将会成为北控水务另一具有极大成长空间的市场。

水环境综合治理建造服务的业务收入来自综合治理项目的建造以及特定BOT水务项目的建造。北控水务在广东，四川，内蒙，云南，北京等地区有18个综合治理项目正在项目;而BOT水务项目的建设水厂目前分部于山西，山东，浙江及贵州和宁夏自治区。

通过财报分析可以发行北控水务的业绩增长实际来自水处理服务和水环境治理建造服务两大核心业务。两者营收占比分别达到30%，60%,利润占比分别达到50%，60%(其余总部的职能业务利润率为负数)。并且公司多年以来两大业务稳健增长，营收规模和利润水平年年攀升。业务运营十分稳健。背后是公司总处理能力和水厂数量的持续增长，总设计能力从2012年的1000万吨增长至2018年上半年的3400万吨，短短几年翻了三倍多。公司水处理运营中产能达到2060万吨/日，从2009年至今年均复合增速高达40.45%，处理能力位居行业第一，市占率近8%。实际处理量也从2013年的21.5亿吨增长至2017年的51.2亿吨，成长能力甚至超越了很多科技企业。

除此之外，强大的股东背景也为北控水务的融资带来极大便利，融资成本对比其他同业公司享尽优势。公司目前是中国内地公开评级最高的公用事业公司，标普评级BBB+、穆迪评级baa1，较高的评级使得北控水务能有效利用国际融资平台进行低成本的融资。而公司财务报表上呈现的实际融资成本仅3.4%，较行业其他对手有明显优势。

5 历史新低的估值

如此稳健增长的业绩，优秀的股东背景，明显领先同业的融资能力，理应是极具投资价值的行业龙头，但二级市场给予北控水务的估值却屡创新低。市盈率从数年前的20倍左右下降到18年上半年TTM市盈率仅9.3倍。市净率从超过3倍下降到目前的1.57倍，同样下降了一半多。这导致了虽然公司业绩期间大幅增长，但总市值却仍然徘徊在2013年底的水平，在400亿港币的规模上停滞不前。而市场之所以对北控未来业绩充满悲观，实际上完全是因为过去两年来不断升级的去杠杆强硬措施，让市场误认为未来PPP项目规模将持续缩减，而依赖于此的环保企业的业绩将受到大幅影响，更担心由此引发龙头北控水务业绩下滑。

实际上，只要稍加分析便会发现这个悲观预期在当前新的市场环境下完全不存在。首先财政部即将下发的规范PPP发展的政府文件，将明确依法合规的10%限额以内的PPP支出不是隐性债务，PPP也会优先发展，并明确优先支持领域，其中就包括环保水务这个重大国家发展方向性板块。其次，进入2019年，经济增长压力持续凸显，随着汽车消费，居民消费，进出口贸易等各项经济数据恶化明显，央行在开年便决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，整个市场流动性得到充分缓解，19年全年的货币政策对比17-18年将大幅放宽，回归更加理性更加适宜的货币金融环境因此可以预期环保水务项目的资金来源将更加充分易得，更重要的是，这将扭转市场对于环保水务公司的极度悲观预期，修复估值回归合理水平。

6 小结

北控水务本身作为环保水务行业的龙头，不仅具备强大的领先对手的竞争优势，还由于预期悲观的原因将估值打到极低，此时如果将北控水务投资价值中所有的逻辑再梳理一遍可能会得到更清晰的轮廓。

逻辑梳理：

1)稳健增长的历史业绩Record，已经证明了国有企业也能成为成长型公司

2)管理层优秀，且通过激励机制与股东利益绑定，在国企中极为罕见

3)融资成本具备强大领先优势，且是竞争对手难以复制和超越的优势

4)水处理行业具备极大发展空间，政策帮助行业向市场化方向运转

5)以融资能力和项目设计建造能力为竞争要素的商业模式，决定了强者愈强，龙头市占率愈高的行业自然规律

6)在建产能的释放锁定了未来数年业绩增长的确定性

7)外部的货币政策环境迎来根本性改变，由极度趋紧转为中性适宜

8)估值低残，以至于实力强大的三峡集团都通过自己的上市公司先行锁定筹码，生怕机会稍纵即逝

由此看来在这个时点连发三道利好，北控水务极有可能在短时间内恢复至其理应享有的估值水平，而三峡集团带给北控水务的优质水资源合作项目，则更有望再造一个北控水务，以中国最大环保水务龙头来期待的话，1000亿市值，没毛病!