水处理工程行业：小而美不是你想的那么轻松

建筑行业市场规模庞大，企业间竞争激烈，各个企业想要生存，往往需要拼尽全力，一边在有限的市场里寻找生存的空间，一边要抵挡外来的。但是在庞大而艰难的建筑行业里，总有一些企业，能够找到属于自己的角落，虽然一般很少引起别人的关注，但是偏安一隅，经历的风浪小，受到的市场变动的冲击也小，也能活得有滋有味。

水处理工程行业就是这样一个角落。然而，并不是角落里所有的企业都能够欣欣生长，也有的，只能在夹缝中拼命求生。本篇文章就来看一看，即便在角落里，也仍然有残酷的竞争存在。

1 行业发展空间广阔

环保工程是建筑工程的细分领域，水处理工程行业是环保工程下的细分行业，主要为原水、供水、节水、排水、污水处理及水资源回收利用业务，具有显著的外部性，属于市政公共服务行业，行业发展受政策驱动效应明显。

与建筑行业其他细分行业具有比较明显的周期性相比，水处理工程行业不存在明显的周期性。其原因在于，随着我国水资源紧缺问题日益突出，国家已经将资源节约、环境保护确定为基本国策，从国家战略的角度不断加大对环保水处理行业的投资。即便在经济紧缩、下游行业投资下滑时，环保水处理行业的投资预计仍将会保持增长。

另外，水处理行业迫切需要供给侧改革。中国目前水治理要求迫切，水处理和污水资源化市场需求广阔，然而和市场需求不匹配的是，中国水处理行业的发展水平不能满足市场需求，相关的处理技术也比较落后。

因此，水处理工程行业有着比较广阔的市场发展空间。

2 行业政策导向利好

随着我国水资源总量呈现减少趋势，废水排放总量呈现增长趋势，水资源问题日益突出。国家近几年相继出台多项产业政策，加强水资源的保护力度，支持环保水处理行业快速发展。

政策出台的相关政策规定主要分为三种：对水资源供应的质量要求、对水资源配套设施建设的要求以及水资源治理的发展模式。

从行业发展的市场需求和市场导向来看，水处理工程行业都应该会有“锦绣前程”，然而，从企业的业绩来看，似乎并不是这样。

3 企业业务介绍

国内以污水处理工程为主营业务的A股上市企业主要有四家，分别是万邦达、巴安水务、碧水源、国中水务。

因为污水处理工程属于建筑工程行业的细分领域，专业性强，行业规模小，不像房建、市政、轨交等为业内外人士熟知，因而我们首先对四家企业的主营业务进行概述性的介绍。

碧水源

碧水源是一家专业从事环境保护及水处理业务，在水处理领域拥有全产业链，为客户一揽子提供建造给水与污水处理厂或再生水厂与海水淡化厂及城市生态系统的整体技术解决方案，包括技术方案设计、工程设计、技术实施与系统集成、运营技术支持和运营服务等；同时公司还提供城市光环境整体技术解决方案、城市生态环境治理、市政与给排水的工程建设服务。

万邦达

万邦达主营业务为工业水处理以及保温管道制造。在水处理工程业务方面，公司通过EPC、EP、PC等方式承接煤化工、石油化工、化肥等行业的污废水处理及回用工程，按照合同约定，根据工程项目的不同规模、类型和业主要求，承担工程项目的设计、采购、施工、试运行服务等工作，并对承包工程的质量、安全、工期、造价全面负责。

除了工程总承包，万邦达还将BOT模式引入工业水处理领域，并为石油化工、煤化工行业大型工业水处理系统提供托管运营服务，主要项目类型包括BOT模式的水务运营项目、EPCO水务运营项目、传统托管运营项目以及劳务型托管运营项目。

巴安水务

巴安水务的主营业务涵盖市政水处理、工业水处理、固体废弃物处理、天然气调压站与分布式能源以及施工建设等五大板块，是一家专业从事市政、环保、海水淡化、智慧海绵城市、零排放以及能源等多领域的智能化、全方位技术解决方案的综合环保服务商。

国中水务

公司的主营业务为污水处理、自来水供应和环保工程技术服务，是具备全国范围内投资运营能力的水务环保企业，经营模式采用BOT、TOT、BT等特许经营模式，在市政水务建设和运营管理方面有一定的优势。

4 业务收入看行业兴衰

前面分析了水处理工程行业的外部环境，对行业发展均有着正向的影响。那么，在外界形势比较好的情况下，行业内的企业也能乘胜追击吗？我们用数据说话。

从盈利情况看行业规模

数据来源：公司年报，攀成德研究部

从四家企业营业收入和净利率数据来看，碧水源的营业收入在行业内独占鳌头，2018年营业收入达到115亿元，巴安水务和万邦达2018年营业收入分别为11和13亿元，国中水务最低，仅有4.7亿元。从企业营业收入规模来看，水处理工程企业在建筑行业中属于小规模企业，即使规模最大的碧水源也只能勉强算是中型企业。

从净利率数据看，出现了两极分化的趋势：碧水源的净利率最高，达到了12%，其次是巴安水务，为10%，而国中水务的净利率仅有2%，万邦达在2018年更是出现了亏损，净利率为-6%。

2018，一半欢喜一半愁

我们再对四家企业的2018年营业收入的变动情况进行分析。

首先从行业总体来看。2018年，水处理工程企业营业收入存在下滑，2017年四家企业总营业收入为172亿元，2018年总营业收入仅为144亿元。其中，营业收入规模在四家中前两位的碧水源和万邦达，营业收入下滑幅度分别达到了16%和36%。

数据来源：公司年报，攀成德研究部

成也政策，败也政策

碧水源2018年营业收入下降，根据碧水源年报中的解释，业绩下降的主要原因是该年度国家进行金融降杠杆和PPP项目风险严格控制措施。2015年财政部、环境保护部《关于推进水污染防治领域政府和社会资本合作的实施意见》提出“水污染防治领域推广应用PPP模式，以费价机制透明合理、现金流支撑能力相对较强的存量项目为主”。碧水源的水务行业一直也在往PPP模式为主的方向发展。

而万邦达说明自己2018年的营业收入下降，主要是因为两个大型项目进入收尾阶段，其中一个项目为PPP项目。其年报中也提到，2018年企业面临恶劣的资本市场和融资环境。

即使营业收入上升的国中水务和巴安水务，在年报中也不约而同提到因为PPP监管变严格导致项目出现融资困难的现象。

前面分析行业和政策的利好，只是从趋势来进行分析，但如果行业内企业的经营模式趋向于统一时，对这种经营模式的政策管控，也会对企业经营业绩产生较大的影响。

水处理工程行业属于资金密集型行业，如果在遇到资金方面的问题，如融资受阻、项目回款不利等，企业经营就会受到不利影响。PPP解决的是项目的融资问题，加强PPP的风险监管就会对企业融资产生影响。

对于这种小规模的、政策依赖强度高的企业来说，顺从政策指导，才会有发展空间，政策放宽，行业就会有生存空间，但是如果政策紧缩，本来就不大的生存空间就会受到挤压，对于各种企业来说，无疑是难上加难。对行业来说，因政策扶持而兴起，又因为政策压力而受损。

5 你可能想不到，打倒你的可能还有保证金

由于工程会计对企业收入的确认多是按照完工百分比法，即按照工程进度确认收入，与实际收到项目结算款的时间有差异。因此，结合经营现金流来评估营业收入的情况要更全面、准确。如果说营业收入下降，对企业的影响只是“账面难看”，反映的是表面，那么，现金流量净额的降低，则是“内里不支”，反映的是企业到底有没有钱用这样现实的问题。

数据来源：公司年报，攀成德研究部

从四家公司2017-2018年经营活动产生的现金流量净额可以看到，2018年，仅国中水务和巴安水务的经营现金流量净额出现了上升，万邦达和碧水源的经营现金流量净额出现了较大幅度的下降。基本上，四家企业的现金流量净额变动与营业收入的变动方向一致。这种一致性，是比较健康的，说明企业的营业收入没有过多依靠应收账款和外部融资，前者应收账款风险高，后者财务杠杆高。

其中，巴安水务2018年经营现金流量净额虽然较上年上升，但是已经连续两年出现负值。然而，联系上文分析巴安水务的营业收入变动，发现2018年，巴安水务的净利率为10%，营业收入较上年增长了21%，在四家企业中虽然规模不是最大，但是似乎增长势头较好。但是在经营现金流量净额这个数值上，却暴露了一些问题。

通常，营业收入良好、经营现金流量净额较差一般有三个原因：一是营业收入以应收账款为主，即营业收入确认时没有收到项目结算款；二是企业发展的资金主要来自于其他渠道，即经营现金流出不仅仅来源于经营现金的流入；三是其他企业需要付出大量现金但是不影响企业营业收入，对工程行业来说，主要是各类保证金的支出。

我们来看看巴安水务的经营现金流量净额属于哪一种。

第一看应收账款周转率：从数据可以看出2018年巴安水务的应收账款周转率较2017年有较大幅度的上升。2018年应收账款周转率升高，说明2018年应收账款回款较往年上升，可以部分解释为什么巴安水务2018年经营现金流量净额升高，但是巴安水务的应收账款周转率在四家企业中算比较高的水平，这无法解释为什么其经营现金流量净额却是负值。

数据来源：公司年报，攀成德研究部

第二来看看企业的财务杠杆：2017年和2018年，巴安水务的资产负债率分别为51%和57%，仅低于碧水源的56%和61%，相比于国中水务和万邦达20-30%之间的资产负债率较高。然而这样的资产负债率与建筑行业动辄70%甚至90%的资产负债率并不算高。

数据来源：公司年报，攀成德研究部

再看看巴安水务经营的现金主要来自哪里：从该公司的现金流量表可以看到，2018年经营活动现金流量净额和投资活动现金流量净额均为负值，仅筹资活动现金流量净额为正值，其中，筹资活动的现金流入最主要的来源就是借款收到的现金。也就是说，巴安水务适当地加了财务杠杆。

第三我们来看看巴安水务的钱到底去了哪里：通过前面的分析，我们可以看到，巴安水务2018年营业收入增长了21%，实现10%的净利率，但是经营活动的现金流量净额仍然为负值。

从公司的现金流量明细中看到，经营现金流出，除了正常业务所需的材料、商品、劳务采购以及员工薪酬支出，还有一个比较大额的“其他与经营活动相关的现金流出”，而这个其他类目里面，包含了企业缴纳的各种保证金以及诉讼费等。2018年，巴安水务有一笔很大的“受限的保证金”，导致了2018年经营活动现金流出大幅增加，导致了经营活动现金流入净额出现负值。

保证金受限导致现金流量净额减少，笔者猜测与2018年资产负债率上升、短期借款增多相关，至于是保证金受限采取借款还是因为借款冻结了保证金，就不得而知了。

6 没有什么真正的小而美

许多建筑企业都在寻找新的发展空间和机会，有些人的目光已经盯上了一些所谓“小而美”的行业，例如环保工程行业。而实际上，身处其中的行业却也是过得胆战心惊。外行看起来漂亮的业绩，其中无不浸透着忧虑和努力的汗水。

从原本被认为“小而美”的水处理工程企业看来：碧水源，营业收入和净利率在行业中处于领先地位，但是2018年因为政策原因业绩下降16%，且资产负债率为行业最高；营业收入居次的万邦达，2018年出现亏损，净利率为负值，该年度营业收入下降36%，但是资产负债率在行业中偏低；巴安水务虽然2018年实现了盈利，且营业收入较2017年上升，但是经营现金流量净额已经连续两年呈现负值状态，而现金流是从事PPP业务的工程企业的致命伤。恐怕真正实现“小而美”的企业，只有营业收入最低的国中水务可以勉强算是。

建筑行业激烈的市场竞争环境，已经容纳不下那么多小富即安、找到舒适圈就势躺下的公司了。如果没有居安思危的意识，不断寻求新的发展机会，提升企业经营水平，提高自身竞争能力，那么，一次财务危机、一次政策紧缩、一位强劲的竞争者，都有可能成为压死企业的最后一根稻草。