【深度】庞氏不庞氏关键在看懂PPP背后的金融逻辑-北极星环保网

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城市化与金融市场的关系是我研究的重点领域。我国著名的信息分析专家，安邦咨询的首席研究员陈功先生在其火爆的《颠覆世界的城市化》里，敏锐地指出，从人类历史上看，财政和金融危机与过度的城市化紧密相关。仔细想想也是，什么房贷市场、政府债券和产融结合，甚至是个人汽车消费贷，追根溯源，都能够和城市化挂起钩来。陈功还发现，城市化速度越快，规模越大，就越容易造成金融危机。而为什么会造成这一千古不变的现象，其中的机制到底是什么，书中留下谜底等待我辈来解答。

要解释城市化引发经济和金融危机的内在机制，就要理解金融到底是怎么玩的。耶鲁大学教授陈志武先生撰写的《金融的逻辑》为我们初步揭开了面纱。事实上，《金融的逻辑》是一部西方金融简史，通过一个个西方国家在投融资实践中的重大事件，深挖了其中的内在逻辑，而这些事件，不仅仅催生了各种金融技术，更是改变了城市史和国家史。《金融的逻辑》还借古喻今，对当时和未来我国金融发展的方向作了展望。而我在阅读《金融逻辑》的时候，会情不自禁地对我国PPP的金融逻辑思忖一二，颇具玩味。

金融的背后是制度，制度的背后是能力

经济史、经济思想史和金融史可能是比经济和金融趋势本身更有意思的话题。现在我们所熟知和应用的大量经济和金融的理念、手段实际上都有历史渊源的，例如合同、股份制、利率、甚至是股票、债券、保险等，这些东西在几百年前都是创举，是当时特定环境下的解决方案，用得好了，就会逐渐得到同行效仿和推广，久而久之，就成为非常发达、有效和灵活的金融技术和工具，其本质就是信用、借贷、然后就是资本的反复循环和扩张。

千万不可以小看这些技术和工具。《金融的逻辑》为我们揭示出，正是这些金融技术和工具的创新在近五、六百年来推动了人类迈向现代社会的两次重大革命，文艺复兴和工业革命。了解西方美术史的人都知道十六至十九世纪在欧洲有一个艺术珍品最大的主顾，美第奇家族，而在背后支撑的是美第奇银行。

“美第奇家族对意大利文艺复兴、对欧洲走出中世纪、对现代科学有着根本性的贡献”，投入由大量财力收藏、翻译和出版古希腊经典、建立欧洲最大的图书馆，出资培养了一大批大画家、雕塑家和建筑家，其中不乏米开朗基罗这样的巨匠，而伽利略实际上是美第奇家族的家庭教师，是在家族的资助下作出了一系列天文和物理学的伟大发现。文艺复兴之后，资本的效力继续在发酵，催发了英国的工业革命。

而在这之前，英国实际上已经历过一场金融革命（英格兰银行的创立、公债的发行和稳固以及其他金融业的变革称为“金融革命”），金融革命不断为工业革命注入资本燃料和动力，更是为后来的工业革命做好了组织形式上的准备（股份制为工业规模化创新和生产提供了大资本）。英国经济学家、诺贝尔奖得主约翰˙希克斯（JohnHicks）指出，工业革命不是技术创新的结果，或至少不是其直接作用的结果，而是金融革命的结果。工业革命早期使用的技术创新，大多数在工业革命之前早已有之。然而，技术革命既没有引发经济持续增长，也未导致工业革命。

因为早已存在的技术发明缺乏大规模资金以及长期资金的资本土壤，便不能使其从作坊阶段走向诸如钢铁、纺织、铁路等大规模工业产业阶段。工业革命兴起的新产业，其工业原料、研发、人力、厂房和设备成本等开支都十分巨大，如机械制造，冶金，铁路等等都属资金密集型行业，对廉价资本依赖性大。英国光荣革命后建立的文官制度和财税制度使其长期公债利率一降再降，最后仅3%利率水平，银行利率降得更低，英国在发展国债市场之后，进一步发展了股票市场、企业债券市场等等，如伦敦证券交易所。这些都为工业革命提供了“廉价资金”。

如果我们单向来认识金融创新带来的巨大功效就大错特错了。众所周知，金融创新也会带来灾难。但是，金融创新的成功和失败均不是来源于其自身，而是隐藏在深处的逻辑关系。正如陈志武所指出的，欧美国家在发展早期由于无法直接征税，国家将未来的税收和其他收入质押并向公众发行公债，然后国家籍此发展经济、形成还款能力并通过建立制度形成更强的“钱生钱”的能力。

“钱生钱”就是财富扩张，这里的财富当然不仅仅是指资金，还包括技术水平、人才储备、资源资产以及财富变现的预期，有了财富扩张，偿还这些公债当然没有问题。除了公债以外，其他的金融技术和工具运作的道理也是如此。这就是陈志武教授所指出的金融的逻辑。透过金融的逻辑，就可以发现，现在发达的资本主义国家基本上是靠借债起家的，其中美国最为典型。

美国在力争摆脱英国殖民统治的时候，最初的大陆军根本就没有钱，也是通过发行各种中期债券和临时债券筹资打赢了独立战争，这些债券的发行和交易形成了美国最初的证券市场。19世纪30年代后，美国各州大量发行州际债券。19世纪40—50年代由政府担保的铁路债券迅速增长，有力地推动了美国的铁路建设。正是靠着借债度日，美国孕育了使自己“钱生钱”的制度和能力，使国家建立在“取信于民”的基础上，从而从弱小走向强大。

所以，英美等主要资本主义国家在十九世纪到二十世纪成为世界“列强”是有内在逻辑的，这个逻辑就是金融的逻辑，而工业化、城镇化是金融逻辑的结果。按照这个逻辑，中国实际上很早就落后于这些国家了，至少十四、十五世纪以后，中国没有大规模诞生和实践什么金融创新工具，钱不能生钱，只能留存在天朝的国库里，自然也不能催生出多少文化、技术和工业。

而中国宋朝诞生的“交子”，现在考证下来，也不是什么金融创新，而是政府货币超发，掠夺民间财富的工具。所以，鸦片战争以后中国屡遭蹂躏也是有经济、金融和制度上的原因的。陈志武还指出了一个非常有意思的现象，1600年前后一直把金银财富揣在自己怀里的富国，如奥斯曼帝国、中华帝国等，以及到处抢别人财宝而不发展自身能力的西班牙、葡萄牙，到了二十世纪不是衰落就是灭亡。而1600年前后一直依靠借债度日的国家，到二十世纪都成了世界的主宰。

PPP的表面是金融，背后还是制度和能力

我在读《金融的逻辑》的时候，很自然地就想到我国目前大规模推行的PPP项目。近十多年来，我国都曾经不同程度地推行过吸引民间资本参与基础设施项目的政策，但是效果都不明显，背后的原因是虽然有政策，但是民间资本没有看到可以赚钱的制度保障。

本轮PPP最重要的创新就是对于之前没有收费机制的公益性项目建立政府按绩效支付机制。PPP模式是社会资本出资，然后政府慢慢通过定期按照绩效偿还社会资本投资并给于一定的利润。这样，PPP机制就使公益性基础设施项目完成了资本化。在金融家的眼里，PPP项目就是一个金融产品。但如果我们仅仅盯住各种眼花缭乱的金融技术和融资工具，那就走偏门了。

原标题：庞氏不庞氏，关键在看懂PPP背后的金融逻辑

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