罗元锋：环保人应该怎么看待科创板？

2018年11月，习总书记在首届中国国际进口博览会开幕式上宣布推出科创板，2019年6月13日，科创板正式宣布开板；2019年7月22日科创板鸣锣开市，首批25只科创板股票正式挂牌交易。科创板从宣布成立到正式诞生仅经历了260天。根据2019年3月，上交所发布的《科创板企业上市推荐指引》，节能环保被列为“科创板重点支持的六大领域之一”。

究竟环保领域的创业者、创业公司应该如何看待科创板？本文通过对标申报科创板的13家环保企业，帮助大家进行一定理解。内容来源于JIEI研究院推出的线上课堂，分享时间2020年2月6日，经主讲者审阅并授权发布。罗元锋，中信建投资本副总裁，清华大学环境学院硕士毕业，曾就职于中国环境科学学会、中持环保、中国节能环保集团公司等，现专注于节能环保、资源循环利用等领域的私募股权投资。

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科创板的定位和利好

对于科创板，我们应该对照着整个多层次的资本市场结构来看，我们有主板、中小板、创业板，新三板，现在有科创板。我们首先要看科创板的定位，在这整个多层次的资本市场里面，他处于什么位置？我们把科创板理解清楚了，再来分析科创板对环保产业有什么利好。从资本市场来看，我国股市从90年代初发展到现在也快30年了。其中中小板是2004年开市，创业板是2009年开市。创业板到现在已经十年，对环保产业的影响有目共睹，很多龙头环保公司，尤其是民营的环保公司都得到了创业板的助力。最典型的如碧水源，尽管其市值在近两年因为某些共同的原因缩水，但仍是一个200亿市值的有影响力的公司。在科创板之前还诞生过新三板。主板、中小板、创业板都属于IPO，能上市的环保公司非常少，到现在总计仅一百家左右。但是新三版的环保企业，从2014年开市到现在已有四百余家。并且最近上科创板的一些环保公司也都登陆过新三板。所以我们从资本市场的结构来看，环保公司IPO的只有一百多家，而新三板里有四百多家，并且还有更多的公司想上市，这中间就存在一个鸿沟，那么怎么来填？另一个问题，我国资本市场实行审核制，导致上市资格稀缺，而一旦上市后又很难退市，同时，新三板已有上万家，已经形成一个堰塞湖，这个局如何破？所以习主席在2018年10月5日在中国国际进口博览会上宣布要开放推出科创板，实行注册制。科创板到现在总共有209家申报，已经上了九十多家，其中环保公司有13家申报，目前上了4家，还有4家过会，正在注册过程中。如果从申报总数来看，13除以209，即6%，这比过去IPO的企业中环保企业的占比更高；如果从过会率来看，环保公司有8家，环保公司占科创板企业的比率甚至超过6%。另外，如新三板一万家里仅有环保公司四五百家，也只有4%-5%的比例。所以，尽管科创板企业总数还比较少，但某种程度上仍能反映出科创板更受环保企业的欢迎。总体来说，科创板带来两大变化：一是多层次的资本市场基本建立起来；二是从审核制到注册制迈进一步。另外，注册制对券商的要求也变高了，过去只要审核成功就一定能成功上市，券商可以旱涝保收，现在券商要参与投资，从赚取交易的中介费变成了依靠股权增值获益，即依靠投资获得公司成长的收益。此外，科创板出来以后，新三板版的改革也加速了，对创业板的改革也开始征求意见。

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科创板环保公司概览

我们来看环保企业申请科创板的情况，目前数量有限，总计13家，下面来一一评述，然后再说共性。先来看目前终止的两家，金达莱和禾信仪器：金达莱主要做集成装备，收入规模和利润水平都相对不错。由于其收入确认以水质达标后的确认为准，所以即便业主已经支付款项，但是环保局没有验收的情况下也不能完成收入确认。这种情况下，资本市场认为金达莱存在一定的收入确认瑕疵。而禾信仪器市值未达到10亿，不太符合科创板的要求。金达莱的廖总是1993年创业，早期做工业污水工程，处理电镀废水。现在的公司成立时间是2004年，是廖总把原来在深圳创业时在江西的一个子公司当成母体进行二次创业，他在2008年冲击中小板IPO失败以后，回到江西转型做乡镇污水，商业模式也由工程变为工艺集成和装备。虽然金达莱在对接资本市场上存在一定遗憾，但其业务发展非常成功，尽管没登陆科创板，但市值仍有48亿，仍然获得了资本市场的认可。接下来看看已经登陆科创板的4家：万德斯、三达膜、卓越新能、奥福环保。三达膜、万德斯做水处理的，大家都比较熟悉的。

三达膜曾于2003年在新加坡上市，2011年退市回国。鹏鹞环保也曾在新加坡上市，并在2018年在创业板成功上市。但三达膜没有闯关成功，其财务确认也存在一定瑕疵。一年后，即2019年，三达膜科创板闯关成功。中间有个小插曲，科创板推出以后，三达膜的注册地从厦门迁到了延安，这对成功上市也许有一定影响，但一定非实质性的影响，因为三达膜公司本身治理也不错。

万德斯做垃圾渗滤液，属于后起之秀。这几年发展的很快，业务差不多成倍上涨，他们融资的时候我曾看过材料，当时我觉得现金流不佳，并不敢投，而现在市值拥有40亿。卓越新能在福建龙岩，从事资源的再生，废油回收提炼工业油。他们并不做低端产品，把含油率百分之七八十提炼成精炼油品，下游客户已直达中石油、中石化这种的大型公司了，所以其技术水平还比较高。但其也是两度冲击IPO失败，这次登陆科创板，成为龙岩的第三家上市公司，此前龙岩的两家上市公司是龙净环保和龙马环卫。

奥福环保在山东德州，从事工业废气领域，做陶瓷材料VOC催化剂。催化剂这几年需求比较旺盛，业绩发展较快。奥福环保之前跟资本市场基本没有联系，上市算比较顺利，在2009年成立，10年后上市。奥福环保的核心团队是3个人的技术团队，而在这13家公司里，禾信仪器、复洁环保也是这种结构，核心团队2至4人不等，就像AB角，必要时能够相互替代。这种团队结构会日益增多。再看一下正在注册过程中4家：罗克佳华、金科环境、德林海、京源环保。京源环保我们公司投了。金科环境、京源环保，跟万德斯类似，主要从事水处理，京源环保偏重于工业污水，金科环境做膜的应用的，万德斯其实是市政污水和产业废水，这三家公司比较典型，可以对照来看。他们现金流都不佳。金科环境相对大一些，并且北控水务占股20%，对其发展帮助比较大。

罗克佳华2007年注册成立，到现在也就12年。2009年我刚工作，当时在环保部，其创始人就经常来环保部拜访，当时他们做在线监测。我在表格里面列了一个创始人类型，我认为这位创始人比较符合市场型创始人。罗克佳华的业绩发展也很不错，可能出于希望估值更高的原因，其将公司类型列为计算机、信息技术领域。

德林海是打捞蓝藻的，太湖蓝藻事件后这家公司孕育而生，在近些年湖泊治理的风潮下，其业绩增长很好，利润率也较高，成为13家公司里最高的利润率。最后还有三家正在审核过程中，路德环境、恒誉环保、复洁环保。这三家收入规模都不大，除了恒誉环保净利润率相对较大。恒誉环保做油泥处理，近期大客户对业绩的贡献较大。这3家公司共同特点是近两三年成长非常快，当然申报科创板的13家公司基本特点都是近几年发展很快，尤其近两三年的业绩和利润增长非常快；此外，路德环境、恒誉环保、复洁环保这3家公司都上过新三版，再摘牌上科创板，而在申报科创板的这13家企业中，有6家在新三板挂过牌。由于在新三板多年，而IPO所需时间较长，所以发行快、估值又较高的科创板受到了大家的青睐。

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科创板环保公司小结

从申报科创板的这13家环保企业的数据来来看：公司从注册成立到科创板上市，平均需要10-15年时间，所经历的时间比过去上创业板、中小板的公司要短。由于中国资本市场越来越成熟，现在环保公司的成长比过去更快。从注册地来看，主要还是集中在发达地区和省会城市，一般的地级市只有龙岩、德州、南通，南通已经靠近上海，也比较发达。从业务领域来看，从事水和固废业务的居多。从商业模式来看，均为轻资产模式，例如工程、装备和运营，反映出重资产模式不适合科创板。另外，以提供产品为模式的企业现金流情况良好，如金达莱从过去做工程转变成了集成产品，有良好的现金流；以提供工程为模式的企业现金流都不佳，例如万德斯、金科、京源环保这3家比较典型，其上市前的两三年都在不停的融资，需要依靠融资保障现金流的充沛。从创始人的年龄和类型来看，平均年龄超过50岁，最年轻的是万德斯的创始人刘军博士，43岁。年纪最大的是恒誉环保的创始人牛斌，64岁，他是一位老专家。并且，创始人大都为技术型，或者是技术跟市场复合型的。从创始人或实控人的持股比例来看，最高的是金达莱廖志明夫妇，占比66%。其实金达莱不太需要融资，其前十大股东都是个人，除了骆驼股份。金达莱的核心高管都是80后，金达莱的优点就是很稳定，控股权也很强，所以不上市对他影响也不大。其他企业如果不上市，比如现金流差的公司不上市，影响会比较大，例如假设选择创业板，审核时间长，现金流差的情况下是很难承受的。所以科创板确实给予了很多机会。从申报时间来看，科创板比其他板块快，从申报到成功注册基本在半年时间。从财务数据来看，时间关系先不作展开，仅把2018年的财务数据展示出来，从利润率、收入规模来说，收入最高的是卓越新能，其业务是买废油提炼精炼油，属于大宗品，比较符合大宗商品行业的特征，收入高，利润率低。净利润率最高的是德林海38%，其次是金达莱32%，以及恒誉环保和三达膜的31%。三达膜的主要模式是运营+产品，所以利润率也比较高的。13家企业绝大部分都超过了15%。所以按我的理解，我很难去投资净利润率达不到15%的公司，因为这代表着行业竞争激烈或者是技术含量低。

JIEI 院长高嵩提问：

我们参加环保创新创业大赛的企业大部分都是科技型企业，以技术产品为主，上科创板是否是必要的选择？如果要上，有什么建议？

罗元锋：

这个问题可能大家都在思考。就像原来出来新三板，大家都抢着去上新三板一样，现在来了科创板，大家可能都想去上。

中国很多机会是随着浪潮产生的，赶上一波浪潮可能就抓住了发展的机遇。就像碧水源，2009年遇到了开市不久的创业板，打开了自身的成长空间。现在万德斯遇到了科创板，发展也得到了很大助力。另外再看金达莱，虽然一直IPO闯关不成功，但其市值也有40多亿，自身发展也很好。所以，上不上科创板？我觉得需要根据每个企业、每个创业者自己的情况来决定。没有绝对的好，也没有绝对的差。上市就像上了高速公路，只能在这条路上一往无前的快速开下去。

我认为，如果业绩不能持续的发展，上了市也没有太大价值。也许上市后投资机构和股东赚到了钱，但是大股东还是拿不到钱的。甚至很多公司上市后三年的成长都做不到，也许当你规模小的时候还能成长得很快，但当达到五千万利润以上之后，能不能再持续增长？很多时候，我们需要思考的，不仅是自己的能力有多大，而且还有这个市场空间有多大。