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导读：PPP模式即Public—Private—Partnership的字母缩写，是指政府与私人组织之间，为了合作建设城市基础设施项目，或是为了提供某种公共物品和服务，以特许权协议为基础，彼此之间形成一种伙伴式的合作关系，并通过签署合同来明确双方的权利和义务，以确保合作的顺利完成，最终使合作各方达到比预期单独行动更为有利的结果。公私合营模式(PPP)，以其政府参与全过程经营的特点受到国内外广泛关注。PPP模式将部分政府责任以特许经营权方式转移给社会主体(企业)，政府与社会主体建立起“利益共享、风险共担、全程合作”的共同体关系，政府的财政负担减轻，社会主体的投资风险减小。PPP模式比较适用于公益性较强的废弃物处理或其中的某一环节，如有害废弃物处理和生活垃圾焚烧处理与填埋处置环节。这种模式需要合理选择合作项目和考虑政府参与的形式、程序、渠道、范围与程度，这是值得探讨且令人困扰的问题。
我们这篇报告的目的，核心是想解决几个问题：(1)有没有可以在国际上对标的得PPP公司?(2)为什么法国万喜能长期保持业绩稳定增长，其成功的核心是什么?(3)PPP的估值问题，怎么看未来的市值和成长空间?(4)国内哪些PPP公司最有可能成长起来?
疑问一：有没有可以在国际上对标的得PPP公司?我们选取法国万喜公司作为PPP的国际对标企业。万喜集团公司(VINCI)创办于1899年，是一家拥有117年历史的法国建筑服务企业，目前集中于承包和特许经营两大基本核心业务。万喜目前市值约400亿欧元，15年收入394亿欧元，净利润20.46亿欧元。万喜以工程总承包为根基，100多年间通过投资和并购获取了大量PPP项目，主要涵盖道路、机场、停车场等领域，特许经营业务净利率超过20%，利润贡献率超过60%，并呈逐年上升的趋势。
疑问二：为什么法国万喜能长期保持业绩稳定增长，其成功的核心是什么?万喜主要业务都在欧洲市场，在这个基础设施已经非常完善的区域，保持了收入和利润的持续增长，令人惊奇，2000年至2015年，万喜营业收入CAGR为5.47%，净利润CAGR为11.08%。我们认为原因来自几个方面，一是PPP业务的占比高，每年可以贡献稳定的利润，万喜也通过不断开展运营业务的高附加值活动，使特许经营的利润率不断提升。二是万喜是一个成功的PPP平台公司的典型范例。所谓PPP平台型公司，可以简单理解为拥有强大的对接政府项目方、金融方、建设方、运营方的能力，是PPP资源整合的平台，可以轻资产的撬动大量PPP项目。万喜一方面有强大的金融运作能力，从公司历史项目来看，万喜通常以10-15倍杠杆撬动项目，另一方面公司拥有强大的工程管理和运营能力，万喜坚持长期发展低利润率的工程业务，从PPP项目的规划设计阶段就介入，充分考虑项目未来运营期可能出现的问题，做好项目优化，强大的工程管理能力确保项目成本和质量控制到位。同时万喜培养专业的运营团队，运营效率不断提升。
疑问三：PPP的估值问题，怎么看未来的市值和成长空间?万喜2000以后PE处于9-16倍区间，PB处于4-6倍区间，目前公司的PE(TTM)为19.6倍。国际市场给与市值如此大的万喜这样的估值水平体现了投资者对于其PPP业务的认可，万喜长期良好的成长性也给与投资者充分信心。我们认为随着国内PPP的推进将带来项目透明度，规范程度的提升，优秀的建筑公司市场占有率有望稳步提升，企业估值和规模都还有很大提升空间。
1. PPP模式受到国际青睐，行业巨擘之法国万喜，深谙特许经营之道
1.1 PPP模式受到国际青睐，中国单个承包商仍需修炼内功
PPP模式受到青睐，在国际承包市场全面开花。PPP、BOT、DB 等模式有助于风险共担和项目融资，逐渐成为目前项目建设的重要模式。尤其是PPP模式，在国际承包市场全面开花。在英国，承包商希望通过DB项目、PPP项目的建设提高盈利水平;在中东，因其灵活的融资方式，PPP模式越来越受到关注，目前，许多交通运输项目都采用PPP、BOT等项目模式进行组织;拉丁美州的基础设施发展需要技术领先并能够采用新的项目组织模式的承包商。在美国，欧洲承包商们获得了大量的PPP项目，包括机场建设、城际交通等项目的建设普遍采用PPP模式。
虽然中国承包商作为整体而言实力强劲，但从单个承包商竞争力来看仍与发达国家存在较大差距，且PPP模式仍处于探索初期。在当前建筑行业获利渐微的趋势不可避免的情况下，政府对于PPP的推进将对建筑企业产生深远的影响，在带来机遇的同时也提出了更高的要求。鉴于此，研究在金融危机下屹立不倒且深谙特许经营之道的法国万喜公司，对了解中国PPP模式以及建筑企业未来发展具有重要现实意义。
表1：ENR工程承包商250强中6家中国企业进入前10
资料来源：ENR、申万宏源研究
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北极星环保网获悉，国家发改委发布关于进一步做好政府和社会资本合作新机制项目规范实施工作的通知，高度重视PPP新机制规范实施，严格聚焦使用者付费项目，严格按照《支持民营企业参与的特许经营新建（含改扩建）项目清单（2023年版）》要求，推动有关特许经营新建或改扩建项目吸引民营企业参与。全文
12月24日中金环境与河北大名经济开发区管理委员会等签署《大名县城西工业园区污水处理厂（PPP）项目终止及回购协议》，协议规定项目于2024年1月1日终止，政府将支付回购款4000万元。公告显示，该PPP项目运营后，因城西工业园区企业生产及新建投产情况不及预期，项目处理企业污水量严重低于设计基本水量
12月24日，国家发展改革委办公厅发布关于进一步做好政府和社会资本合作新机制项目规范实施工作的通知。其中提出，规范盘活存量资产。对不涉及新建、改扩建的盘活存量资产项目，要结合项目历史运营和本地区实际情况，合理预测项目收益、确定项目估值，深入论证采取特许经营模式的可行性和必要性。要严格
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北极星垃圾发电网获悉，绵阳市第二生活垃圾焚烧发电PPP项目飞灰填埋场扩建工程招标，项目设计填埋库容7.7万立方米，设计规模30吨/日，服务年限7年，合同估算价482.69万元，招标详情如下：
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兴源环境8月9日在投资者互动平台表示，公司PPP项目分为污水处理、河湖疏浚和园林绿化三个类型，隶属于公司环境综合治理板块。近年来，环境综合治理业务持续优化，新增项目类型主要为EPC等非投资类工程项目，未新增投资类工程项目。公司集中精力开展历史PPP工程项目的竣工验收及结算工作，重要任务已从
7月30日，中原环保发布公告，因外部环境变化，有48785万元财政补助资金未来到位时间不确定，为推动双方依法合作履约，经与新密市城市管理局协商，公司控股子公司中原环保新密水务有限公司（简称“新密水务”）按照PPP项目合同约定的前期投入48785万元明确为新密水务对《关于新密市污水处理和冲沟综合整
北极星垃圾发电网获悉，中节能（汉中）环保能源有限公司汉中城市生活垃圾焚烧发电（热电联产）PPP项目掺烧一般工业固废技改项目环境信息公示，本次技改内容为不改变原有处理规模，拟新增入炉原料，掺杂一般工业固体废物、生活污水处理设施污泥及微波无害化预处理后的医疗废物残渣进入生活垃圾焚烧炉，
根据《中华人民共和国环境影响评价法》、《环境影响评价公众参与办法》（生态环境部令第4号）和《关于发布〈环境影响评价公众参与办法〉配套文件的公告》（公告2018年第48号）等有关规定的要求，开展容县生活垃圾焚烧发电项目环境影响评价公众参与工作，以便了解社会公众对本项目的态度及环境保护方面
陕西省发改委近日公示陕西省垃圾焚烧发电项目生活垃圾处理量及上网电量，共16个垃圾焚烧发电项目，详情如下：关于陕西省垃圾焚烧发电项目生活垃圾处理量及上网电量的公示按照国家发展改革委《关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》（发改价格〔2012〕801号）和我委《关于明确垃圾焚烧发电项目垃圾处理
日前，北京公布北京市生活垃圾处理设施汇总表，共40个，其中垃圾焚烧厂13个。详情如下：北京市生活垃圾处理设施汇总表
日前，深圳是公布深圳市2024年城市生活垃圾焚烧厂一览表，共5个。详情如下：深圳市2024年城市生活垃圾焚烧厂一览表
北极星垃圾发电网获悉，陕西省发展和改革委员会发布陕西省垃圾焚烧发电项目生活垃圾处理量及上网电量的公示，将16个垃圾焚烧发电项目生活垃圾处理量及上网电量予以公示，详情如下：按照国家发展改革委《关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》（发改价格〔2012〕801号）和我委《关于明确垃圾焚烧发电项
2月17日，昆明市东川区生活垃圾焚烧发电项目特许经营中标候选人公示。第一中标候选人：云南国润瀚海环境产业有限公司，报价：80.00元/吨；第二中标候选人：云南上节建设工程有限公司，报价：79.20元/吨；第三中标候选人：四川宝冶环境工程有限公司，报价：79.80元/。该项目为新建生活垃圾焚烧处理规模
北极星固废网获悉，中节能惠来县生活垃圾焚烧发电项目安装工程二次招标，项目新建一座总规模为日处理1500吨的生活垃圾焚烧发电厂，本次为第一期建设规模为750吨/日的生活垃圾焚烧发电厂，对惠来县全域生活垃圾进行无害化处理，采用1x750吨1日的垃圾焚烧线，配套1x25MW汽轮发电机组。详情如下：
北极星垃圾发电网获悉，深能环保所属封开生活垃圾焚烧发电项目中温次高压余热锅炉及辅助设备采购预中标公示，哈尔滨锅炉厂有限责任公司预中标该项目，投标报价为2118万元。封开生活垃圾焚烧发电项目总投资37754.82万元，拟配置1套500t/d生活垃圾焚烧发电系统处理封开县以及德庆县西部7个镇（德城街道、
北极星垃圾发电网获悉，江苏省东海县生活垃圾应急填埋场陈腐垃圾焚烧处理服务中标结果公示，高能环境以49.5元/吨的报价中标该项目，服务期6个月，公示如下：一、项目编号：JSZC-320722-JHZB-C2025-0003二、项目名称：东海县生活垃圾应急填埋场陈腐垃圾焚烧处理服务三、中标（成交）信息序号：1供应商名
北极星垃圾发电网获悉，云南省易门县小型生活垃圾焚烧处理厂建设项目特许经营者二次招标，项目预算13563.95万元，本次招标范围为易门县小型生活垃圾焚烧处理厂建设项目的特许经营者，选择特许经营者与政府出资人代表共同出资组建项目公司，在特许经营期内负责项目的投资、建设、运营管理及移交。本次招
北极星垃圾发电网获悉，民权县生活垃圾焚烧发电项目2025年度飞灰稳定化处理服务招标，项目总规模为日处理生活垃圾600吨/天，年处理垃圾约21.9万吨，配置2条300吨/日的机械式炉排炉垃圾焚烧线和1台12MW汽轮机发电机组，项目于2021年11月投产。本次招标服务期限内飞灰螯合物产生量约10950吨。详情如下：1
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