环保行业之产业运营篇——“3+3”构建行业全景-第3页-北极星大气网

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3.各领域中水体环保占比仍将提高

3.1 水体环保领域资产最大且增速最高

在各领域的资产中，水体环保的资产在A股环保行业资产中占比最高，2018年上半年占到了41.44%。同时这一领域增速也是最快的，达到26.76%。由于水体环保在未来的3-5年内还将是我国环保治理的重点领域。我们预计这种趋势还将持续一段时间。另外，随着非电工业“超低排放”标准的推行，未来大气环保在全领域中的资产占比或也将有所提升。

从各领域资产分布的情况来看，大气领域的非流动资产占比最低，同时应收账款的比例明显偏高。这与大气环保领域上市公司多数以工程和制造为主、运营偏少的业务模式有关。

3.2 大气环保资产回报率最高

由于大气环保在环保各领域中属于轻资产的，所以其ROE水平一直属于最高水平，但今年上半年出现明显回落。同时水体环保作为环保领域资产占比最高的领域，ROE水平也是3年来首次出现回落。由于季节性原因，企业盈利存在上下半年的显著差异；同时考虑到下半年货币政策有放松的可能，目前还无法断定这两个领域ROE下降趋势是否已经形成。

3.3 水体环保负债率快速增长值得关注

图18显示过去的3年里，在A股环保行业的各领域中，水体环保的负债上升速度最快，增速达到了30%以上。同时水体环保也因此从资产负债率最低的领域快速上升至与平均水平接近。目前4个领域的资产负债率有趋于一致的趋势，都略低于60%。

在债务流动性比例方面，除了大气治理领域这两年略有改善之外，其它的领域都有一定程度的恶化。特别是水体环保领域这两项指标走弱的速度都在加快。流动比率由2015年底1.5的水平迅速下降到1.2左右，速动比率目前只有0.74，较平均水平差距较为明显。

尽管大气环保领域流动和速动比率处于行业中最好的水平，但这个领域应收账款年复合增速已经超过40%。同时前文分析中，大气环保应收账款占比在总资产中的比例相对较高，因此这点需要格外关注。我们判断这与大气环保领域下游集中在高污染的工业领域有关，2015年到2016年下游企业的现金流状况普遍偏紧，预计随着这些行业盈利能力的回升，这一情况可能会在未来的1-2年内逐步好转。

图23显示大气环保和水体环保领域的自由现金流从2017年起出现大量缺口，而跨领域自由现金流缺口最大，同时波动幅度也较大。这三个领域经营性现金流都不能满足行业快速扩张的需求。土壤环保相对缺口较小，这很有可能是土壤环保目前还处于探索阶段，大规模投资还未启动导致的。

导致自由现金流缺口较大的原因，除了行业高速扩张，投资金额大幅度扩大以外，经营利润质量的下滑也是重要因素之一。我们用经营性现金流/(营业利润-投资收益)这一比例来反映上市公司经营性收益质量。图24显示三个领域这一指标都出现下滑，说明环保行业的收益质量在这三年里出现下降。

3.4 大气和水体环保收入增速超30%

过去三年里，大气环保和水体环保是增速较高的两个领域，收入的年复合增速分别达到了41.44%和32.47%。这也与这两年环保领域重点扩张的领域保持一致。而土壤环保和跨领域上市公司的收入增长幅度分别低于20%和30%。

与整体行业的趋势相同，大气环保和水体环保在收入高速增长的同时，利润率出现了一定程度的下滑。特别是水体环保的归母净利率从2016年最高峰的接近14%下降到今年的10.56%，降幅相当明显。而跨领域和土壤治理领域的利润率水平却在今年上半年出现明显反弹。

3.5 大气环保行业集中度较高

从各领域收入行业集中度的角度来看，大气环保的行业集中度最高，收入在20亿以上的公司有7家，占有整个市场82%的份额，其中三聚环保份额为37%。而水体环保的市场容量最大，但市场集中度最低。收入在30亿以上公司共有13家，占有市场份额为72%，其中东方园林、碧水源、铁汉生态、棕榈股份、岭南股份的市场份额均在5%以上。