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融资困境预期导致下跌、“大订单—再融资”仍有效

当下环保板块核心矛盾在于旺盛的需求增长和融资的艰难环境。基于环保“大订单——再融资”的成长模式，融资环节的悲观情绪导致现有业绩预测难以被市场采信，甚至存在下调盈利预测的风险。但拉长来看，环保生态项目作为三大攻坚战的核心内容，又涉及民生问题，其需求持续增长的确定性较强，而融资问题的解决则有待于相关政策的优化调整。

从蓝天到碧水，近9000亿元水处理市场加速释放

根据新一届环保大会决议和相关部委的多次表态，我们预计污染防治攻坚战将从蓝天进入碧水攻坚，包括提标改造、黑臭水体、农村农业等合计需求近9000亿元;从政策周期来看，黑臭水体、水源地保护等专项核查已启动，而长江流域、渤海海域、农村农业等相关细分领域规划有望在年内公布。同时PPP模式经过多次的规范、整改，正逐步进入良性发展期，而龙头企业相对融资能力、施工能力、经营能力更强，有望通过业绩兑现去回复市场对成长增速的质疑。

环保督察持续高压，市场化的去产能将成为常态

新一届环保大会确立地方官员一把手负责制，近期各类督察力度显著增大，反馈到下游关停、限产、整改等现象则更为明显。监管政策上，环保督察“回头看”逐步常态化、蓝天保卫战地域范围扩大，碧水保卫战、清废活动等专项督察不断推出。预期2019年，更为长效机制的环保税、排污许可等政策正加速推进，环保成本大幅增加将倒逼中小产能被迫退出市场，使得达标排放的龙头企业竞争优势不断提升，即市场化去产能将成为常态。

动态PE五年新低反映悲观情绪，静待融资环境改善

当前板块PE(TTM整体法)仅为22.7倍，处于近五年最低位;若融资环境改善，则建议重点关注需求快速释放的水处理方向。当前可重点关注现金流较好的运营公司，如龙马环卫等。环保督察高压延续，年内仍有多个专项核查方案将推出，19年环保税、许可证等制度将监管长效化，在上述背景下，我们预期部分行业的实际环保成本将大幅上升，导致市场化去产能启动，具体观点可参考广发证券周期性行业报告的具体观点。

风险提示融资环融资困境预期导致下跌、“大订单—再融资”仍有效

主要受上述因素影响，2018年前6个月，环保板块跌幅达到27%，处于所有一级行业的倒数第3位，同期沪深300指数下跌12.9%，即环保板块跑输约14个百分点。

年初以来两次明显跌幅分别源于业绩低预期、融资环境恶化预期。年初至今，环保板块两次显著跑输市场的区间，分别是年初到2月上旬和5月下旬至今其核心驱动原因分别是业绩低预期和融资环境恶化的预期

年初至2月上旬:多家类白马公司年报业绩不达预期，导致较大跌幅，较为典型的公司，如聚光科技、清新环境等。此段时间相对跑赢的是联美控股、伟明环保等公司。

5月下旬至今，融资环境恶化的预期，导致工程类企业大幅下跌。相比较而言，工程类公司较运营类公司跌幅更大，如启迪桑德、碧水源等跌幅近20%;而龙马环卫、瀚蓝环境、伟明环保涨幅为-5.9%、-4.6%、21.5%。运营类公司相对较好的现金流是市场更为偏好的核心原因。

年初以来相对跑赢市场的阶段则来自于3月到5月期间，主要原因是部分公司1季报业绩兑现或略超预期，市场对估值的修复以及对环保大会的预期。期间涨幅相对较大的是水处理板块。

大订单——再融资模式依然有效，融资环境仍需紧密关注。总结年初以来的行情表现，成长性依然是市场关注的重点内容，环保板块依赖“大订单——再融资”的成长模式，业绩持续快速成长的核心动力来自于订单快速增长后向收入的转化，而偏工程或资产体量的快速增长必然导致资金需求的快速增加。因而目前环保板块的核心矛盾在于旺盛的需求增长和融资的艰难环境。

2018年以来，信用市场的收紧导致环保类企业如债券违约、发行失败等事件频发，引发投资者对融资性成长模式的担忧;更雪上加霜的是，偏市政的环保企业大部分均以政府作为还款来源，在地方债务清理、融资平台规范的背景下，信用市场对环保类企业的还款保证更为担忧。未来2-3年信用收缩的极度悲观情形下，市场或将自发下调对环保公司的盈利预测，甚至是对未来几年的成长增速给予折扣，这导致投资者主动规避环保板块。

根据今年5月环保大会及相关部委的多次表态，围绕打好污染防治攻坚战(三大攻坚战之一)，将打赢蓝天保卫战，打好柴油货车污染治理、城市黑臭水体治理、渤海综合治理、长江保护修复、水源地保护、农业农村污染治理七场标志性重大战役作为突破口抓紧制定作战计划和方案，确保3年时间明显见效。其中五项攻坚战涉及到水处理。生态环境部已于5月9日和5月20日相继启动了黑臭水体专项督察、水源地督察。

国务院于6月25日发布了《关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》，其中延续了七大攻坚战的思路，我们预计后续可能出台农业农村污染治理、长江保护修复攻坚战、和渤海综合治理等相关规划细则。

原标题：行业分析：环保行业分析

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