环保2020：跨越“中年危机”-第4页-北极星水处理网

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但是，根据中国人民大学在2015年对全国227个城镇污水处理厂治理全成本的分析，2012年227座样本污水处理厂（仅有88家执行一级A）平均运行成本已达1.03元/吨，已经高于2019年10月除广州、上海、南京、北京、南宁、深圳、武汉以外的省会城市的居民污水处理费。而随着运营标准的进一步趋严和各项原材料、药剂等成本的进一步上升，我们认为当前各污水处理厂的运行成本将高于2012年，这也意味着运营成本和污水处理费标准的差距正被进一步拉大，导致部分污水处理厂出现经营不善乃至关停的情况的，这也是为什么国家连年通过政策强调该项要求重要性的核心原因。

第二，要求污水处理费标准与污水处理服务费标准大体相当。该项要求出自2018年发改委出台的《关于创新和完善促进绿色发展价格机制的意见》，且该项要求的执行时间节点为2020年底前。但是目前来看，虽有部分处于省会城市的污水处理厂的污水处理服务费和当地的污水处理费相当，但仍有部分污水处理厂的污水处理服务费价格显著高于当地的污水处理费标准，类似区域的污水处理费仍存在进一步提价的空间。

第三，设市城市污水处理收费标准原则上居民不低于0.95元/吨，非居民不低于1.4元/吨。该项要求出自2015年初发改委等三部委出台的《关于制定和调整污水处理收费标准等有关问题的通知》，且该项要求的执行时间节点是2016年底前。虽然部分城市在政策出台后已经相应上调了污水处理收费标准，但是截至2019年10月，仍有西宁、南昌、海口等7个省会城市的居民污水处理收费标准低于0.95元/吨，且深圳、济南、昆明等10个省会城市的非居民污水处理收费标准低于1.4元/吨。总体来看，仅有部分城市满足了上述要求，其余地级市仍需进一步提价以满足相应的收费标准要求。

综合来看，上文的三条要求中均呈现部分满足、甚至完全不满足的情况，政策虽然持续出台以期可以进一步推动居民污水处理费征收标准的进一步提升，但是前几年的执行情况不甚理想，因此污水处理费征收标准仍存在一定程度的提升空间。

（2）外部对比：我国污水处理费征收标准远低于国外发达国家

如果对比我国大陆重点城市（北上广深）和全球其他重点城市的水价情况，从水价的绝对值（包括污水处理费的绝对值）来看，北上广深的环境费用远远低于其他发达国家首都，仅高于南美部分不收取环境费用的城市（墨西哥城、圣保罗、布宜诺斯艾利斯等）；而从环境费用占整体水价的比重来看，北上广深的环境费用占比整体也低于国外的发达国家首都。

综上所述，无论是从满足我国相应政策要求的层面，还是和国际各主要城市的对比层面，我们认为我国的污水处理费均存在相对可观的提升空间，且近年来政策的持续催化有望加速污水处理费提价周期的到来（虽然污水处理费的提价需经历一系列复杂流程），进而为污水处理服务费的提价带来资金层面的保障。

3.2 类债属性在宏观经济下行市场环境中更受青睐

2018年以来，各类无风险利率或近似无风险利率的收益率水平开始逐级下行（具体分析及预测请参见光大证券宏观及固收团队相关报告）。经营波动较小、现金流稳定、分红率稳定、股息率较高的“类债券”股票对市场资金尤其是风险偏好较低、对回报率要求不高的资金的吸引力在逐步增强。与此同时，随着近两年A股国际化进程的迅速推进，资金成本较低的外资对稳定经营类行业、个股的偏好，亦给国内资金的投资风格带来了不可忽视的影响。

水务运营公司同样有着“类债”属性。我们选取了12家A股水务上市公司（国祯环保、国中水务、钱江水利、中原环保、重庆水务、兴蓉环境、绿城水务、洪城水业、江南水务、武汉控股、海峡环保、首创股份）进行分析。总体来看，水务公司有着较为稳定的经营性现金流流入，且其收现比也始终维持在100%左右的水平，体现出其现金流较为稳定且回款情况良好的特性；此外，12家公司的总资产情况在近年来稳步增长，且资产负债率水平保持相对稳定，表明其发展模式不同于依赖重资产和高投资实现规模扩张的工程类环保公司，经营情况较为稳定。

此外，水务公司有着较为理想的分红情况，其中的翘楚重庆水务，和其他传统高股息行业的龙头公司相比其股息率也毫不逊色，在当下利率下行的市场条件下也具有一定的投资价值。

而海外的水务龙头公司同样有着较高的股息率水平。水务两大龙头威立雅、苏伊士近十年均保持着较高的股息率（威立雅、苏伊士十年平均股息率分别为5.43%、5.13%），且始终高于欧元区长期国债收益率，这也是两家公司受到机构投资者青睐的主要原因之一；美国水务龙头AWK的股息率近年来整体呈下降态势，跟其加大资本开支力度进行产能扩张有关。

综上所述，（1）在2018-19年国资入主并完成规划整合之后，2020年国资资金支持和民企运营优势的协同作用将进一步凸显；（2）2020年作为“水十条”和“十三五”规划的终考年，政策层面的持续催化将促进各污水处理厂提标改造的进度提速，叠加运营成本端的压力提升以及资金来源端（污水处理费）的提升空间显著，我们认为2020年我国部分地区的污水处理服务费有望迎来新一轮的提价周期；（3）水务公司的“类债”属性（现金流+股息率）亦将在宏观经济下行市场环境中更受青睐。

投资建议

（1）垃圾焚烧补贴退坡在即，地方政府的支持力度和产能的加速投放成为明年的关注重点，推荐垃圾焚烧和湿垃圾处置产能落地高峰期临近、且地处上海（地方财政支持力度较强）的区域性龙头上海环境，关注护城河优势明显的垃圾焚烧龙头中国光大国际（H）、收购盛运环保部分垃圾焚烧项目进一步完善“大固废战略”的瀚蓝环境、运营能力卓越的浙江垃圾焚烧区域龙头伟明环保；此外，垃圾分类热度不减，厨余产能落地情况是决定性因素，推荐厨余处置设备和工程龙头维尔利。

（2）央企将成为水务行业投资的中流砥柱，随着“水十条”和“十三五”规划终考年来临，地方政府将持续加大对水务行业的支持力度，区域性综合环境治理（长江大保护等）热度不减，在这过程中央企入主的优质民企业务扩张机会最多，推荐三峡集团入主的国祯环保，关注中建集团入主的中建环能（原环能科技）；此外，污水处理行业提标改造在2020年有望加速推进，其带来的水价提升将显著增厚公司业绩，推荐业绩弹性较大的江西省水务龙头洪城水业，关注四川省水务龙头兴蓉环境、高股息率的区域性水务龙头重庆水务、持续扩张的水环境综合治理公司中国光大水务（H）、水务龙头北控水务集团（H）。

原标题：环保2020：跨越“中年危机”

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