2019寻找环保行业新“量”点：生物质发电行业市场增长空间大且盈利模式清晰

5.4、瀚蓝环境：坐拥优质运营资产，垃圾焚烧在手产能充足

公司拥有优质运营资产，几乎垄断佛山市南海区供气、供水和污水处理业务。2018年上半年，燃气业务实现收入7.91亿元，同比增长18.29%。公司于1月完成燃气发展30%股权的收购，燃气发展成为公司全资子公司。燃气发展抓住政府推行清洁能源政策的机会，积极开展铝型材企业、高污染燃料禁燃区企业天然气转换工作，重点拓展南海区内陶瓷行业用户。污水处理业务实现收入1.03亿元，同比增长14.93%。公司下属16个污水处理厂提标改造建设工作有效推进，大部分项目已完成BOT补充协议单价核定。供水业务实现收入4.25亿元，同比增长4.54%。公司在完成南海区供水整合后，将水损治理作为日常重点工作，取得一定成效；加快南海第二水厂四期工程项目建设（25万立方米/日），强化南海区的供水安全保障。

固废处理在手项目充足，未来业绩增长有保障。公司固废处理业务板块已经投运产能11300吨/日，在建及筹建产能约为16000吨/日，在手项目充足，未来产能还有翻倍的空间。我们预计2019年将投产3700吨/日，2020年将投产3000吨/日以上。11月21日，公司以3.7亿元收购赣州宏华环保有限责任公司100%股权，并投资赣州信丰工业固体废物处置中心项目。信丰项目危险废物处置规模为7.2万吨/年，其中填埋4.8万吨/年、焚烧1.5万吨/年、物化处理0.2万吨/年、废钢制包装桶回收0.7万吨/年，安全填埋场总库容95万m³，预计于18年12月底正式投入运营。公司原有危废处置项目为佛山市南海区项目（9.3万吨/年），目前在建中。通过收购宏华环保100%股权，公司危废处置规模达到16.5万吨。此次收购有利于实现公司的危废业务战略布局，符合公司战略投资方向和业务发展规划，将为公司创造新的利润增长点。

2018年4月国投电力战略入股，双方优势互补有望推动“瀚蓝模式“加速复制。国投电力签署通过协议转让的方式受让公司股份总数的8.615%，成为公司战略投资股东。我们预计与国投电力的合作将大大促进公司“瀚蓝模式”的复制速度，国投集团与各地地方政府长久的紧密合作关系，将有利于项目落地率得到提高，而项目的融资也有望通过央企背书而吸引到其他国有背景战略投资者。在财务融资方面，国投集团及国投电力有助于帮助瀚蓝降低运营项目的债务融资成本，进一步提升项目的盈利能力。

预计公司2018-2020营业收入为48.23、53.08和61.19亿元，对应的归母净利7.81、9.02、10.67亿元，18-20年EPS分别为1.02、1.18和1.39元，对应动态PE为14倍、12倍、10倍。给予“买入”评级。

5.5、长青集团：生物质发电效率行业第一，项目进入密集投运期

由公司建设运营的广东省中山市中心组团垃圾发电项目，以及山东省沂水、鱼台生物质发电项目和黑龙江省宁安、明水生物质发电项目自建成投产至今，一直安全运行，取得了稳定的收益，所有发电项目2016-2017年连续两年上网发电时间均超过了8000小时。根据《2018年中国生物质发电产业排名报告》“农林生物质发电企业排名表”中的数据计算，在全国农林生物质发电装机规模排名前二十名的企业中，公司项目年平均利用小时数为8078小时，发电效率位列全行业第一。

公司将制造业积累的精细化管理经验成功运用到环保项目的运营，以及推行扁平化管理机制而实现的快速反应，也是公司环保项目运营成效不断提升的主要因素。优良的运营数据，证明了长青生物质热电项目运行的精细化管理模式是可以复制和延续，说明公司环保项目的盈利模式能成功复制。

单个项目盈利水平高，每个生物质电厂年均净利接近3000万。我们统计了近三年的公司生物质发电厂及中山垃圾发电厂的盈利情况，五个电厂的年均净利达到了2724万，其中四个生物质发电厂的年均净利达到了2896万元。所有投产项目均已连续盈利，项目的平均收益超出预期。

项目充足，未来业绩有保障。截至2018年6月，公司在全国投产、建设和筹建中的环保热能项目达44个，累计装机容量达1755MW。项目分布于11个省、直辖市，其中农林生物质热电联产36个，工业园区集中供热、热电项目6个, 生活垃圾焚烧发电（含扩建）项目2个。

满城项目稳定运营，业绩弹性强。2017年11月16日，广东长青(集团)满城热电有限公司投资、建设和运营的河北省保定市满城区纸制品加工区热电联产项目举行了首期工程落成仪式。本项目动态总投资约9.21亿元人民币。本项目首期工程完成3台260吨/小时高温高压循环流化床锅炉，配2台3.5万千瓦背压式发电机组和8公里供热管网建设，投产后可形成360吨/小时的外供汽能力。

自本项目首期工程落成并投入试生产以来,通过运行调整和系统技改，机组供热部分于2018年6月初基本满足长期稳定运行的条件。截至2018年11月8日，通过运行调整和系统技改，机组供电部分于近期通过72+24小时试运行，基本满足长期稳定运行的条件。满城项目营收和利润的增加将对公司2018年业绩带来积极影响。

工业集中区热电联产业务方面，除了满城热电项目，公司还有其他5个项目。截至2018年6月底，雄县、蠡县项目进展有所突破，将为雄安新区的基础配套设施建设、为保定地区的大气治理和节能减排作出贡献；茂名、曲江项目建设已接近尾声，预计曲江项目于今年年底投运，茂名项目19年初投运。

我们预计公司2018-2020年营收为21.12、32.43、39.45亿元，对应的归母净利为1.54、2.95和3.88亿，对应动态PE为35、18、14倍，对应EPS分别为0.21、0.40和0.52元/股。给予“买入”评级。

6、“量”点三：土壤修复即将进入成长期

6.1、《土壤污染防治法》获全票通过，行业迎政策利好

8月31日，十三届全国人民代表大会常务委员会第五次会议全票通过了《中华人民共和国土壤污染防治法》，并将于2019 年1 月1 日起正式施行，这意味着大气、水、土壤三大环境领域的污染防治法已全部齐备。首先《土壤污染防治法》建立土壤污染责任人制度，“污染者担责”是污染防治法律的主要原则，《土壤污染防治法》规定了一切单位和个人都有防治土壤污染的义务。其次建立土壤污染状况调查、监测制度，各部门配合每十年至少组织开展一次全国土壤污染状况普查，同时，组织监测网络，统一规划国家土壤环境监测站(点)的设置。

建立土壤污染防治基金制度。设立中央土壤污染防治专项资金和省级土壤污染防治基金，主要用于农用地土壤污染防治和土壤污染责任人或者土地使用权人无法认定的土壤污染风险管控和修复以及政府规定的其他事项。另外国家鼓励金融机构加大对土壤污染风险管控和修复项目的信贷投放。

加大了处罚力度。例如向农用地排放重金属或者其他有毒有害物质含量超标的污水、污泥，以及可能造成土壤污染的清淤底泥、尾矿、矿渣等的，由地方人民政府生态环境主管部门责令改正，处十万元以上五十万元以下的罚款;情节严重的，处五十万元以上二百万元以下的罚款，并可以将案件移送公安机关，对直接负责的主管人员和其他直接责任人员处五日以上十五日以下的拘留;有违法所得的，没收违法所得。

《土壤污染防治法》明确了主体责任，建立了资金保障制度，并且加大了处罚力度。并且新修订的《土壤环境质量农用地土壤污染风险管控标准（试行）》和《土壤环境质量建设用地土壤污染风险管控标准（试行）》已经从2018年8月1日起实施，为土壤修复行业明确了具体的标准。这无疑将促进土壤修复行业的快速规范发展。

6.2、土壤修复行业需求大，行业订单释放加速

根据国土资源部数据，最新全国耕地面积为 20.27 亿亩。全国土壤污染状况调查公报中，全国土壤总的超标率为 16.1%；耕地土壤点位超标率为 19.4%，其中轻微、轻度、中度和重度污染点位比例分别为 13.7%、 2.8%、 1.8%和 1.1%，其中重度、中度污染耕地区域面积高达 5878 万亩。

除了耕地污染，我国场地污染情况也很严重。全国土壤污染状况调研公报中，重污染企业、工业废弃地和工业园区的有机污染超标均达到和超过了30%。随着我国城镇化率的提高和城市建设面积的扩大，很多重污染企业需要搬离城区，这将产生很大的场地修复需求。