2020年垃圾焚烧发电行业研究报告

3.3.2. 国外发达国家以计量征收为主，征收水平较高

相较于定额征收，计量征收对垃圾减量的激励作用更大，也是国外发达国家的主要收费方 式。由于计量征收与垃圾产生量直接挂钩，更容易让居民及企业端产生 “自己污染、自 己负责”的意识，以达到垃圾减量化的效果。大多数国外发达国家采取计量征收方式。

（1）日本：垃圾收费实施率高，多采用单一计量收费制

日本大规模实施垃圾收费制度，收费实施率较高。2000 年开始，垃圾收费制度在日本得到 了大规模实施，2000 年至 2018 年 10 月共计新增 330 个垃圾收费城市。日本东洋大学经 济学系山谷修作教授的调查统计显示，截至 2018 年 10 月，日本的城市、町、村收费实施 率分别为 57.8%、69.6%和 65.6%。

日本多采用单一计量收费制。在日本，常见的垃圾收费类型有单一计量收费制、累进计量 收费制、定量免费制、补助组合收费制和定额收费制 5 种。据山谷修作的调查统计，截至2015 年 4 月，日本全国 457 个实行垃圾收费的城市中，有 430 个城市采用单一计量收费 制，所占比率为 94%。在采用单一计量收费制的城市中，单个垃圾袋价格（通常为 40～50L 的大袋）以 30-50 日元（1.92-3.20 人民币）居多。

日本垃圾处理厂建设资金及运营费用由财政承担，财政支出负担加大对垃圾有偿收费制度 的实施有推动作用。随着日本垃圾处置费用随处置量与日俱增，财政支出负担加大。例如 北九州市的日明净工厂，在该地区未实施垃圾收费制度时，2008 年运营收入不及费用支出 的一半，剩余的运营费用缺口部分需要依靠财政补贴。据《日本垃圾处理：政策演进、影 响因素与成功经验》文中介绍，为了缓解财政支出压力，日本实施生活垃圾有偿收费制度 的市町村有所上升，以满足垃圾处置资金需求，体现出财政支出压力对垃圾收费制度的推 动作用。

（2）美国：以计量收费制为主，垃圾处置费由“污染”主体承担

美国较早推行计量收费制。1980s 起，计量收费制在美国多个地区兴起。到 2008 年，美国 已有 7100 个社区，通过计量收费的方式向 7500 万人征收垃圾处置费，约占总人口的 25%。其采取的计量方式大多是随垃圾桶或者垃圾袋、垃圾标签征收。以马萨诸塞州的阿特尔伯 勒为例，该地于 2005 年起实施计量收费制度，居民每月需缴纳 15 美元，每周可处理 36 加仑以内的垃圾，超过则需另外购买购物袋（7.2 加仑的购物袋需支付 1.5 美元）。

垃圾处置费由“污染”主体承担，市场化程度较高。美国垃圾处置费按照“谁污染、谁付 费”的原则，由当地政府或收运企业向居民（企业）收取，再支付给焚烧厂业主或运营商， 每吨垃圾处置费在 50-70 美元之间居多。市场化机制下，垃圾处置费成为垃圾焚烧厂收入 的最主要来源。美国焚烧企业垃圾处置费占总运营收入的比例平均值约 70%，以卡万塔为 例，垃圾处置费收入占比常年高于 60%，2020Q1-3 垃圾处置费收入占比达 75%。

3.3.3. 我国垃圾收费政策细则有望逐步完善，处置费有望上调

从国外实践看，计量收费制度下征收水平较高，能为垃圾焚烧厂处置费收入提供更为充足 的资金保障，但是否实施计量收费制仍需衡量多方利益。一方面，制定计量收费制度需要 更多政策的制定和执行成本；另一方面，实施计量制度还需要用于计量的运输设备、健全 的垃圾回收机制等。据《关于城市生活垃圾不同收费制度的思考》文中分析，我国大部分 城市未采用计量收费制度的原因，除了更多的交易费用外，还包括居民责任意识不强、回 收机制不完全等，且这一制度有可能导致非法倾倒、私自焚烧垃圾等现象。

国内政策环境逐步成熟，征收方式有望向计量转变，垃圾处置费或将上调。从全球实践看， 人均 GDP 水平较高、回收体系较健全的发达国家更多采用计量收费政策。我国人均 GDP 水平正在稳步上升，加之垃圾分类、回收体系的不断健全以及居民环境意识的逐步增强， 垃圾收费制度有望向计量征收转变。此外，随着人工费用、燃油和材料等价格上涨，定价 部门预计将按实际情况细化收费项目，调整收费项目和费率，垃圾焚烧企业垃圾处置费也 有望上调。

垃圾处置单价上调 22%-39%可对冲政策负向影响。国补退坡政策施行后，若想维持项目盈 利能力不变，垃圾焚烧企业可与地方政府协调，争取上调垃圾处置费，从而确保项目的盈 利能力和收入水平。据我们测算，在补贴 15 年后退坡的假设下，为维持项目 IRR 不变，政 府的垃圾处理单价应该从 60 元/吨上调至 73 元/吨，上调幅度 22%；10 年后退坡，则应上 调至 83 元/吨，上调幅度 39%。

4. 综合成长及盈利性因素，垃圾焚烧运营收入仍有增长空间

垃圾分类会带来“量减”和 “热值提升”双向影响。垃圾分类一方面会通过提高资源化 处置量，影响焚烧处置量；另一方面也通过降低生活垃圾中湿垃圾占比，带动入炉垃圾热 值提升，使得吨发电量同步提升。

综合考虑垃圾分类带来的“量减”+“热值升”，以及城镇化率提升、技术工艺优化等影 响因素，据我们测算，2019-2025 年垃圾焚烧行业运营收入 GAGR 约 7%，垃圾分类减量 化影响下仍有增长空间。核心假设如下：

①生活垃圾各成分占比：假定湿垃圾、可回收垃圾及干垃圾占比分别为 55%、10%、35%。由于有害垃圾占比很小，暂不考虑有害垃圾的影响。

②分出比例：假定湿垃圾与可回收垃圾的分出比例相同，2019 年设定为 15%，随着分类体 系的健全，逐年提升 10pct。

③湿垃圾回收处置率：假定 2019 年湿垃圾回收处置率 40%，并随着厨余处置产能扩增，逐 年提升 10pct。

④残渣占比：由于湿垃圾资源化处置后的废渣仍需通过焚烧进行最终处置，假定残渣占比 20%。

⑤由垃圾分类导致的吨发提升量：据《深圳市生活垃圾分类对垃圾焚烧影响的研究》相关 内容，我们推算出当湿垃圾在入炉垃圾中的占比降低 1pct 时，吨垃圾发电量可以提升 2.2-3.0Kwh，保守假定湿垃圾占比下降 1pct 会带来吨发电量提升 2.2Kwh。

⑥由技术工艺优化导致的吨发提升量：据《生活垃圾焚烧发电厂发电量提升因素分析》介 绍，李坑一厂借助中温超高压技术，吨垃圾发电量达 350~360kWh，以及在垃圾热值相近 的情况下，中温次高压余热锅炉发电量增加 17%。我们假定技术优化带来吨发电量提升 50Kwh，由 2019 年 300Kwh 线性提升至 2025 年 350Kwh。

⑦吨垃圾处置费及年复合增长率：假定 2019 年吨垃圾处置费单价 70 元，未来每年按 CPI 增速 3%增长。

城镇化率提升+人均垃圾清运量提升+技术优化三道屏障，可对冲垃圾分类减量影响，运 营总收入市场空间有望保持增长。若从静态时点单独分析垃圾分类对焚烧量的影响，在 2019 年数据及相关假设的基础上，相较于垃圾分类前，随着湿垃圾分出比例提升，焚烧处 置量下滑程度加大。

但从长期动态视角看，在城镇化率、人均垃圾清运量、焚烧占比共同提升趋势下，焚烧需 求仍将保持旺盛，叠加垃圾分类及技术进步驱动下的吨上网电量提升，垃圾焚烧厂运营收 入市场空间有望保持正增长。

5. 投资建议（略）

补贴退坡背景下，垃圾焚烧企业短期盈利能力承压，垃圾分类加剧市场忧虑；但中长期看， 在生活水平提高+城镇化率提升+焚烧占比提升等因素驱动下，垃圾焚烧需求不悲观，行业 仍具备成长空间。此外，垃圾发电企业的盈利能力也有望在运营项目占比提升、存量补贴 发放、吨上网电量提升以及处置费上调等因素带动下进一步优化。投资标的方面，建议关 注【瀚蓝环境】【伟明环保】【光大环境】【绿色动力】等。

6. 风险提示

补贴资金持续拖欠：补贴资金拖欠，垃圾焚烧发电企业资金回笼受限。为了满足融资需求， 企业财务杠杆较高，导致财务费用率较高。此外，计提的大额减值损失对企业利润也有一 定侵蚀。

垃圾分类及技术进展缓慢：垃圾分类及焚烧技术优化，利好企业吨上网电量提升。若进展 缓慢，企业盈利能力改善可能不及预期。

新增中标项目不及预期：由于行业面临较为激烈的竞争，以及各地区规划新增产能增速放 缓，企业新增中标项目数量及规模可能不及预期，影响营收增速。

产能利用率不足：随着垃圾焚烧行业处置产能规模扩大，企业产能利用率或有所下滑，影 响经济效益。