深度报告|从美、日经验看中国垃圾焚烧行业的未来

对市场疑问的两点思考

市场对垃圾焚烧行业主要存在三点疑问：1）行业未来有无成长空间？2）邻避效应问题如何解决？3）上网电价是否会下调？第一点疑问，前文已经有过详细分析，在此不再论述。我们在本章节主要对后两点疑问进行了分析探讨。

邻避效应如何解决？

邻避效应指居民或当地单位因担心建设项目（如垃圾场、核电厂、殡仪馆等邻 避设施）对身体健康、环境质量和资产价值等带来诸多负面影响，从而激发人 们的嫌恶情结，采取强烈和坚决的、有时高度情绪化的集体反对甚至抗争行为。邻避效应一直是制约垃圾焚烧发电行业发展的一大因素。从垃圾焚烧发电来看， 主要产生烟气、渗滤液、炉渣、飞灰、恶臭等污染物。

对于市场担忧的邻避效应问题，日本在很早就做了相关实践。日本曾面临严重 的邻避困境。在上个世纪 50-60 年代垃圾焚烧在日本快速发展时期，垃圾焚烧 厂的选址常常遭到当地居民的反对和阻挠，当时日本垃圾焚烧技术正在发展中， 焚烧厂的污染物排放未控制恰当，使得“邻避效应”非常明显。1971 年，日本政府原定在东京东本杉並区建造一座垃圾焚烧厂，却因当地居民的强力反对不 得不将垃圾运往江东区梦之岛垃圾填埋场进行填埋处理，由此引发了两个地区居民与政府之间的“垃圾战争”，梦之岛也受到了重度的二次污染，多家垃圾焚烧厂的修建计划被搁置数年。20 世纪 90 年代末，日本二噁英事件的发生又再 次引起了日本居民的恐慌心理，邻避问题愈发严重。

日本通过“三大法宝”解决邻避问题。如今日本已经不存在邻避问题，政府与公众 的矛盾得到了有效的化解，纵观日本政府采取的措施，我们可总结出主要有三大法 宝：

优化垃圾焚烧技术。民众对垃圾焚烧厂选址的最大担忧来源于其污染物的排 放问题，解决这一问题的关键则是改进垃圾焚烧技术，减少污染物排放。而 日本在垃圾焚烧领域的发展过程中，不断更新技术，同时通过出台相关法律 规定相关污染物排放标准，严格控制后使得焚烧厂排放污染物的含量减少到 了极低的水平。目前日本的垃圾焚烧技术已经属于世界领先，其排放气体基 本接近空气，二噁英的含量几乎为0。

公众参与垃圾焚烧厂建设管理决策。《废弃物管理法》规定，日本所有市需要 制定一份 10-15 年的长期废弃物管理计划，该计划的每一个项目在最终完成 前的草案中必须包括公众意见。这一要求通过法律的形式强制垃圾处理需要 公众进行参与，听取公众意见。在垃圾焚烧厂建造前，政府会开展市民讨论 会，向市民说明设施对环境的影响、环境保障措施、调查结果等。同时，政 府会组成市民代表参加的委员会，从一开始的规划到最后计划的实施，让居 民得到参与焚烧厂建设计划的每一个部分的机会。

垃圾焚烧厂信息公开。日本发布的《行政机关信息公开法》规定，焚烧厂 的基本数据应当公开给公众，例如焚烧厂的决策过程、运营后排放物构成 及其含量、建造和运营成本等。同时，政府每年进行的数次环境监测所有 信息，也全部向居民公开。日本的焚烧厂没有围墙、没有保安、没有门禁， 公众随时随地可以进入焚烧厂进行参观和监督。由此一来，垃圾焚烧厂全 程信息得以透明化、公开化，自然而然消除了公众的忧虑。

借鉴日本的经验，我国在政府和企业层面已经出台了一系列措施，切实消除群众的疑虑。

全面完成“装、树、联”。2017 年 4 月 20 日，环境保护部印发《关于生活垃 圾焚烧厂安装污染物排放自动监控设备和联网有关事项的通知》，要求垃圾焚 烧企业于 2017 年 9 月 30 日前全面完成“装、树、联”三项任务。“装、树、 联”热潮下，垃圾焚烧行业企业纷纷积极响应号召，监控并公开污染排放信 息，接受群众监督，环保守法经营。目前，所有垃圾焚烧发电的烟气排放数 据均与地方环保系统、国家环保系统联网，实时接收政府和群众监督。

群众参与前期环评。按照《环境影响评价法》的要求及相关规定，垃圾焚烧 发电项目对群众健康和环境生态影响较大，环评环评时必须开展公众问卷调 查，征求群众意见。群众在垃圾焚烧项目建设前期的环评阶段就可以参与进 来，征求群众的意见。

组织群众参观垃圾焚烧发电厂。目前，垃圾焚烧企业通过组织群众代表到垃 圾焚烧发电厂参观的方式，让群众更加了解垃圾焚烧发电的全流程以及污染 物处置、排放情况，让群众切身感受，并接受群众的意见并改进。同时，当 地政府也借助广播、电视、网络等平台向群众广泛宣传垃圾焚烧发电的科普 知识，使群众了解和掌握生活垃圾焚烧发电的一些基础知识。

上网电价是否会下调？

垃圾焚烧发电企业所产生的上网电量可以实现全部上网，由电力部门全额收购。电 价政策方面，2012 年 3 月 28 日，国家发改委发布《国家发展改革委关于完善垃 圾焚烧发电价格政策的通知》，要求“以生活垃圾为原料的垃圾焚烧发电项目，均 先按其入厂垃圾处理量折算成上网电量进行结算，每吨生活垃圾折算上网电量暂定 为280 千万时，并执行全国统一垃圾发电标杆电价每千瓦时0.65 元（含税）；其余 上网电量执行当地同类燃煤发电机组上网电价”。该通知自2012年4月1日执行， 2006 年1 月 1 日后核准的垃圾焚烧发电项目均按该规定执行。 针对市场担忧的生活垃圾焚烧发电上网电价下调的风险，我们对垃圾焚烧发电上网 电价补贴占可再生能源基金支出的占比情况进行了分析： ➢ 根据《国家发展改革委关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》，垃圾焚烧发 电上网电价高出当地脱硫燃煤机组标杆上网电价的部门实行两级分摊。其中， 当地省级电网负担每千瓦时 0.1 元，电网企业由此增加的购电成本通过销售电 价予以疏导；其余部分纳入全国征收的可再生能源电价附加解决。 ➢ 按照 2016 年各省垃圾焚烧处置量，吨垃圾上网电量 280 度测算，全国垃圾焚 烧发电上网需要可再生能源补贴基金 32 亿。 ➢ 财政部 2016年财政决算支出中，可再生能源电价附加收入安排支出共595.06 亿。 垃圾焚烧发电所需的补贴基金在国家可再生能源补贴基金中占比仅 5.4%。目前 全国各地仍处于垃圾焚烧处置占比急需提升的阶段，且垃圾焚烧发电的垃圾减 量化效果明显，是化解“垃圾围城”问题的重点途径，因此我们认为短期垃圾 焚烧上网电价补贴下调的可能性很小。

投资策略：看好综合实力强的区域固废龙头

垃圾焚烧发电行业商业模式清晰，盈利能力强，现金流好，未来成长空间巨大，是固废领域难得的优质子行业。从美国、日本两大成熟发达国家的发展历程来看，中 国垃圾焚烧发电行业尚处于成长期，行业竞争将更加有序化，技术、资金、项目拓 展等综合实力强的企业将在新一轮行业竞争中占据有利位置。重点推荐伟明环保、 瀚蓝环境、上海环境。

伟明环保：深耕二十载，精细化运营打造高成长壁垒

① 伟明环保是温州地区起家的江浙地区垃圾处置龙头企业，立足江浙，目前已 经生活垃圾焚烧发电业务拓展至秦皇岛、双鸭山、紫金、界首、万年、樟树等 地。

② 公司深耕垃圾焚烧行业二十载，项目运营能力强，项目盈利水平在行业中处于 领先水平。18、19 年将迎来项目投运高峰期。同时，公司积极向上下游拓展， 发展垃圾分类、渗滤液、餐厨垃圾处置等业务，进一步完善产业链。

③ 公司未来看点在于：①精细化运营：深挖现有项目潜力，提升运营管理水平， 提高在手项目盈利能力。②项目异地扩张：从浙江走向全国，成为全国性固废 标杆企业。③产业链延伸：拓展环卫、渗滤液处理、餐厨垃圾处置新兴业务， 培 育 新 的 业 绩 增 长 点 。 预 计 公 司 2019-2021 年 实 现 归 母 净 利 润 9.01/10.96/13.65 亿，对应 PE21/18/14 倍，买入评级。

瀚蓝环境：运营稳健的生态环境服务商，开始进军环卫服务产业

① 瀚蓝环境以供水业务起家，逐步扩张成为领先的生态环境服务商。公司拥有固废、燃气、供水、污水四大业务。公司计划彻底打通固废产业链，从现在从事的垃圾压缩、转运中间环节到终端的处理环节，一直打通到前端的垃圾分类。

② 公司南海固废产业园被称为破解垃圾围城的“瀚蓝模式”，其高标准设计、建设和管理水平，大幅节约成本，化解邻避问题，提高社区信任度高，标杆效应显著。“瀚蓝模式”已实现两次异地复制，大固废战略想象空间广阔。

③ 瀚蓝环境四大板块业务：供水、污水、燃气、固废运营属性强。未来几年有望受益于 1）新增固废项目的逐步投运；2）广东省建筑陶瓷行业“煤改气”计 划带来的燃气售气量增长；3）供水业务量价齐升，污水业务提标改造。预计公司2019-2021年实现归母净利润9.25/11.08/12.72亿，对应PE14/12/10倍， 给予“买入”评级。

上海环境：立足上海积极扩张，打造综合环境服务商

① 上海环境是上海国资控股的地区环保龙头企业，立足上海，积极发展外埠业 务，目前生活垃圾焚烧发电业务已经延伸至成都、青海、威海、漳州、南京、洛阳、太原等地。 ② 公司定位于“2+4”发展战略，以垃圾焚烧发电和供水为主，积极拓展危废、 建筑垃圾、污泥、土壤修复四大新兴领域。控股股东上海城投承诺 2020 年前 将旗下的水务资产和危废资产注入到上市公司体内，助力上海环境做大做强。

③ 上海环境未来看点主要在于：1）水务和危废资产注入；2）垃圾焚烧发电2020 年将迎来项目投运高峰期，垃圾焚烧业务有望明显放量；3）污水业务提标改 造带来的增量空间；4）可能的外延收购及新兴领域的市场拓展。预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 5.83/7.08/8.13 亿，对应 PE19/16/14 倍，给予 “买入”评级。

风险提示

项目建设进度低于预期；上网电价可能的下调风险。