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四、行业内发债企业信用分析
2018年,由于水务行业对外并购投资加快,融资需求也大幅增长,表现在财务报表上融资性现金流大幅增加,期间费用中财务费用上行较快,拉低样本企业毛利率和净利率。整体来看,水务行业信用状况良好,融资能力较强,负债结构总体偏长期,面临的再融资和短期偿付压力相对较小。
远东资信根据申万和Wind行业分类下归属于水务行业的发债企业和上市公司,选取时间截止2018年10月31日的已发行的存量债券,剔除数据不全和主营业务为城投的企业后共选取了37家企业(简称“样本企业”)作为样本进行分析。
(一) 样本企业债券发行情况
选取截至2018年10月31日的已发行的存量债券,剔除数据不全和主营业务为城投的企业后共了37家企业。从上市情况上看,样本企业中上市公司共32家,非上市公司5家。截至2018年10月31日,37家样本企业主体级别分布情况如下,其中,AAA级别共6家,AA+共15家,AA共13家,AA-共3家(图8)。2018年样本企业无债券违约情况。
资料来源:Wind资讯,远东资信整理
2018年1月1日至2018年10月31日,样本企业共发行38只信用债,发行金额总共 240.7亿元(图9)。截至2018年10月31日,样本企业存续债券余额共998.52亿元。其中,债券余额最大的是北京首创股份有限公司,共计98亿元;债券余额最低为杭州萧山环境集团有限公司,共计2亿元。
资料来源:Wind资讯,远东资信整理
截至2018年10月31日,样本企业存续债券余额共998.52亿元。其中,多数债券集中在2021年到期,共332亿;其次是2023年,共有209亿债券到期。2019年,37家样本企业共有116亿债券到期,面临一定的偿债压力和再融资压力。
资料来源:Wind资讯,远东资信整理
(二)样本企业财务状况分析
此部分财务分析中2018年的预测数据选用2018年第三季度财报及2018年中报计算得出2018年的预估值(2018E)。其中,样本企业财务数据按照第三季度数据进行简单线性年化处理,未公布三季报的企业按照半年报数据进行年化处理。本文中财务指标计算均采用简单平均法。
2018年,由于水务行业对外并购投资加快,融资需求也大幅增长,表现在财务报表上融资性现金流大幅增加,期间费用中财务费用上行较快,拉低样本企业营业利率和净利率。
数据来源:Wind资讯、公司财报,远东资信整理
受益于持续的政策推动,近年来国内水务基础设施不断完善,全国污水处理量等持续增长,此外水环境综合治理等领域的拓展也开拓了水务企业的市场空间,行业整体营业收入保持增长。水务企业收入主要来自供水和污水处理的运营服务,有部分企业产业链纵向延伸至管道安装等工程建造服务和设备制造销售、技术服务等,总体盈利模式相对稳定。根据2018年预计统计,样本企业实现营业收入总额1085.78亿元,同比增长1.81%(图11)。其中,北控水务集团、重庆水务、首创股份、深圳水务为行业前四名,2018年上半年的营业收入超过均30亿;郑州公用、北控水投、桑德工程、中国水投、兴蓉环境、上海水务、康达环保、建宁集团、昆明滇投、创业环保、重庆水投2018年上半年营业收入均超过10亿(图12)。
同期,样本企业营业成本随着业务规模的扩张而同比增长23.32%至712.78亿元,营业成本增幅大于营业收入增幅,样本企业的平均毛利率同比下降1.83个百分点至34.01%,盈利能力略有回落。其中,2018年上半年毛利率最高为宁波原水集团,毛利率高达55%,主要因为公司控制宁波市最主要的原水资源,原水供应业务为供水业务上游,具有显著的区域专营优势;其次为北控水务(中国)投资有限公司,毛利率高达51%,公司主业为污水处理,污水处理能力强,毛利率较高。毛利率最低为绍兴市上虞区水务集团有限公司,只有5%,降幅较大主要系污水尾水分质提标项目正式投入运营,对药剂的使用需求大幅上升,加上2017年底起各类药剂生产厂商因环保、企业需求增加等原因,药剂大幅提价所致。整体来看,2018年样本企业营业成本提高,营业利润小幅下降。
数据来源:Wind资讯、公司财报,远东资信整理
在37家样本企业中,同期末净利润亏损的企业6家,即西安水务(集团)有限责任公司、温州市公用事业投资集团有限公司、绍兴市上虞区水务集团有限公司、绍兴市公用事业集团有限公司、昆明自来水集团有限公司和宁波原水集团有限公司,上述企业均为地方国有企业,连续几年净利润持续亏损,盈利能力相对偏弱,其在控制业务成本和期间费用方面的压力较大。
数据来源:Wind资讯、公司财报,远东资信整理
从期间费用情况来看,2018年预测,样本企业期间费用总额为221.18亿元,较上年增加24.33%(图13);期间费用率为23.68%,较上年上升1.31%。其中,2018年上半年,期间费用率最高为呼和浩特春华水务开发集团有限责任公司,高达55%;最低为昆明滇池投资有限责任公司,为12%;北京建工环境发展有限责任公司期间费用率为负,主要是由于财务费用为负。样本企业的期间费用以管理费用和财务费用为主,2018年预估样本企业管理费用和财务费用合计分别为113.78亿元和81.94亿元,同比分别增长15.78%和55.45%,占期间费用的比重分别为65.67%和47.39%,保持较大规模,财务费用受融资规模扩张较快而增长较快。整体来看,2018年预测,水务企业期间费用控制情况较好,期间费用增速高于营业收入增速,会降低行业利润。
数据来源:Wind资讯、公司财报,远东资信整理
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